悠然

紫金矿业：以金为主的多元化矿业巨头

兴业证券 孙朝晖,王强

2008-04-11

摘要:紫金矿业是目前国内有色矿产资源储备最丰富的上市公司。公司旗下控制638吨黄金、937万吨铜、319万吨锌、66.75万吨镍的保有储量，此外还有相当数量的铂钯、铅、铁矿石、煤炭等。其黄金储量超过中金黄金、山东黄金的总和，铜储量超过江西铜业。 　　国内黄金储量最大、生产成本最低、盈利能力最强的黄金企业之一。公司金储量在国内黄金行业上市公司中位居第一，黄金生产成本最低，2007年全面摊薄净资产收益率达到47.75％。 　　公司在体制、技术、资源和管理方面的优势带来了公司的腾飞，并仍将促进公司的快速发展。通过国有股减持，引入民营资本，公司建立了灵活的机制；在技术方面，拥有开发低品位金矿的技术；在占领资源方面，公司从2003年就开始四处出击，以较低的成本收购了一批矿山；在管理方面，公司创造了“科研工作免责制”和矿山建设外包等全新的管理模式，大大提高了效益。 　　黄金价格仍有较大上涨空间。全球矿产黄金量难以继续提升，而需求依然稳步上升，同时美元贬值、油价上涨、通胀预期增强以及黄金的外汇储备需求增加都将推动金价继续上涨。 　　铜价预计将维持高位。由于矿山供应紧张，铜加工费继续回落，预计未来两年全球铜市场将保持供需平衡，加上库存仍处于历史低位，铜价将高位运行。 　　盈利预测。我们预计公司2008－2010年的最新摊薄每股收益分别为0.28、0.35和0.40元。     黄金业务估值：国内目前黄金行业的平均PE为30倍PE左右，基于公司黄金储量、开采成本及矿山开发技术上的优势，公司黄金业务可以给予45倍的市盈率，08年黄金业务贡献每股收益0.15元，对应合理股价6.75元。 　　铜业务估值：国内目前铜行业的平均PE为20倍左右，公司铜业务明显不同于江西铜业和云南铜业，铜业务超过80％的毛利来源于铜精矿的外售，铜精矿的毛利率高达80％，我们认为可以给予公司铜业务30倍市盈率，08年铜业务贡献每股收益0.08元，对应的合理股价为2.40元。 　　其余业务估值：我们给予铅锌、铁精粉及其他业务给予25倍市盈率，该部分贡献每股收益0.05元，对应的合理股价为1.25元。 　　询价区间：经过分业务估值，我们认为公司合理股价10.4元，考虑到一级市场有一定的折价，我们认为合理的询价区间是合理估值的70％－80％，即7.28－8.32元。 　　风险因素：美元触底反弹，人民升值加快，地质勘查工作和收购兼并存在不确定性。

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