悠然

中国平安：三个超预期和一个待确定

东方证券 王小罡

2008-03-20

摘要:从估值角度看，EPS、BVPS、EV和FNBV是四个重要性层层递进的关键指标。07年报前三项都超过预期，而FNBV（剔除假设变动影响后）似乎低于预期，还有待于进一步明确。 　　国际准则下，母公司权益持有人净利润为186.88亿元，同比增138.4%，EPS2.61元，超过我们此前预期（171.39亿元、118.7%、2.40元）9％。利润结构多元化趋势明显，寿险贡献108.83亿元，占比下降到56.6%。     寿险业务：07年保费收入792.79亿元，同比增长15.9%，虽然低于行业21.9%的增速，但增长质量高，表现在四个方面：渠道结构优良，个险比例提至81％；产品结构合理，分红和万能合计占比提至66％；新业务开拓高速，个险首年保费增40％；现有业务续期提高，13和25个月继续率提至90.4%和81.2%。     财险业务：07年保费收入216.66亿元，同比增长27.5%，低于行业32％的增速，但财险策略是在追求合理利润率之下的增长，略低于行业增速可以理解。为改善业务质量加大了对优质业务的获取成本投入，因此综合成本率达到98.6%，超过06年的95.4%。预计平安产险未来将在更大程度上受益于交叉销售和电话销售，有望持续获得高于同行的利润水平。 　　投资收益：总投资回报率14.1%，总投资收益517.44亿元，超过我们此前预期33亿元。结合年底净资产1118.22亿元超预期22亿元，可以判断投资收益超预期的主要原因在于投资表现优异，次要原因才是浮盈释放略高。     内含价值：1503亿元，扣除假设调整影响后为1432亿元，依然超过预期1352亿元5.9%。FNBV72亿元，同比增长40％，扣除假设调整影响，估计是64亿元，同比增长24%，低于35%的预期。具体数据还需要进一步明确。     公司2月保费收入同比增速低于1月，但是依然保持高位运行。收购富通投资符合战略规划，并将提高资产管理与研究能力。我们将在20日和21日会议后修改估值，目前暂时维持年底估值91元。

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