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智光电气（002169）：A股股份股份总数为6908万股，其中首次上网定价公开发行的1440万股自上市之日起开始上市交易。
　　一、公司基本面分析
　　公司是一家在电气控制与自动化领域里具有自主创新能力和高成长性的高新技术企业，主要从事电网安全与控制设备、电机控制与节能设备、供用电控制与自动化设备及电力信息化系统研发、设计、生产和销售。公司的消弧选线成套装置在国内技术领先，国内市场占有率约24%，排名第2。公司的高压变频调速系统累计销量已达到108套，当年销量列国内品牌第3名。
　　"十一五"期间，电网的大规模给公司带来了巨大的发展机遇。与此同时，石油、石化、冶金、矿山等大中型企业及市政建设和基础设施对消弧选线成套装置的需求稳步增长。另外，"十一五"规划提出了节能降耗和污染减排目标，为高压变频调速系统为代表的节能产品提供了广阔的市场空间。
　　本次募集资金将用于以下项目：（1）年产800套新型自动跟踪补偿消弧线圈及选线成套装置技术改造项目；（2）年产400套智能高压大功率变频调速系统技术改造项目；（3）年产100套分布式企业级电气监控与能量管理系统技术改造项目。项目全部达产后，净利润将达到7000万元。
　　二、首日上市定位预测
　　中原证券：智光电气 首日运行区间23.28-32.59元
　　银河证券：智光电气 契合环保理念 有望高速成长
　　中投证券：智光电气 高压变频增长不改主导地位
　　联合证券：智光电气 变频器等节能产品延续高成长辉煌
　　金元证券：智光电气 是电气控制与自动化新军
　　西南证券：智光电气 公司盈利能力强 成长性好
　　上海证券：智光电气 上市首日定价17.01-18.20元
　　国泰君安：智光电气 上市首日定价区间估计在21-23元
　　三、公司竞争优势分析
　　高压变频产品将是未来收入成长的主要推动力
　　与思源电气一样，虽然公司也是以消弧线圈业务起家，但受制于该市场有限的发展空间，公司不得不重新寻找新的具有更高成长性的业务。思源电气选择的是高压开关，而公司选择的是高压变频产品。企业电气管理信息化和自动化类业务虽然也有成长，但我们认为未来其重要性将低于高压变频业务。目前高压变频业务已经表现出良好的增长势头，进入该市场仅2年，市场份额已经是国内品牌第三名。2007年上半年销售收入和订单均已接近或超过2006年全年水平，收入和毛利占比也上升到27%。
　　消弧线圈毛利率有可能出现较大幅度的提高，直接推动盈利增长
　　公司在消弧线圈市场上虽然市场份额排名第二，但由于采用"轻资产"的生产模式，与思源电气高达50%的毛利率相比，公司的毛利率水平要低得多，2006年仅有26.2%，2007年上半年也出现了下降。我们认为，随着公司产能的扩大以及部分零部件自行生产，其毛利率有可能出现较大幅度的上升，对公司盈利将产生直接推动。
　　市场竞争分析--主营产品地位较为稳固
　　公司的主导产品消弧选线成套装置2006年的市场占有率达到24%，国内排名第二，与行业排名第一的思源电气40%的市场份额相比虽有所差距，但我们认为随着公司上市成功未来两者差距有可能会缩小。


　　从企业规模和竞争实力上来看，思源电气和智光电气合计占有国内60%以上的市场份额，已形成稳定的竞争格局。对于新进入者来说，其面临较高的资质壁垒、信誉壁垒、技术壁垒。因此我们认为公司在消弧线圈市场的领导优势将可以持续。
　　公司的高压变频调速产品虽然起步较晚，但增长很快。公司于2005年8月进入该市场，截至2006年末，累计销量已达108套，市场占有率为5.66%，当年销量列国内品牌第三名。2007年该产品继续保持强劲增长态势，截至7月底累计销量突破240台，远超去年全年销量。
　　发展趋势分析--业务重心将有所迁移
　　2006年国内消弧线圈的市场规模约在6.3亿元，预计未来每年市场增幅约在15%-20%，此外也存在一定的国际市场需求。按年增长15%-20%测算，该行业在2009年的国内市场容量约为9.58-10.89亿元。就输变电行业而言，这种行业增幅并不突出，市场规模也限制了企业规模的扩大，这也是市场领导者思源电气在3年进入高压开关行业的因素之一。
　　公司也认识到消弧线圈市场发展空间较为有限，并将其视作为一项平稳增长的业务，通过产能扩张获得规模效益以及生产模式的转变是公司对该业务的主要应对策略。思源电气消弧线圈产能实际已经超过1000套，公司现有400套的产能与之相比相去甚远。募集资金项目于2009年达产后，产能将达到800套，与思源电气的差距将会缩小。此外，公司现有的"以外协生产为主的生产模式"是在企业规模不大时的现实战略选择，在订单日益增加的情况下，实行"部分外协加工的生产模式"，可使公司迅速扩大产能，提高毛利率。
　　近年国内高压变频器市场需求增长迅速。据中国工控网《2006年中国中高压变频器市场研究报告》，2005年我国高压变频器市场销售额接近7亿元，增长率达到40%。根据国内高压变频器生产的必要关键材料（如中高压IGBT、特种整流移相变压器等）主要供应商的销售量统计，估计2006年的实际市场需求超过10亿元，其中国产变频器的销售增长率在60%以上。按每年40%的增长率计算，2010年的市场需求量约38.4亿元。
　　公司在进入此市场两年后已经获得了初步成功，市场品牌已经初步确立，且毛利率已经超过消弧线圈业务，表现出较好的增长势头。公司2007年1-6月已经签订了90套高压变频调速系统的合同，而2006年全年也不过91套。2006年及2007年上半年受制于产能，销售规模仍偏低，但我们估计公司未来3年复合增长率有可能保持50%-80%，超过行业平均增幅。
　　对于公司另两项业务企业用电管理系统和电力信息化系统，我们认为当前业务规模还偏小，对公司影响不大。而且一般企业级的用电管理系统市场进入壁垒并不高，公司有可能在初期获得较高增长，但在规模增长到一定程度后再提高市场份额就较为困难。

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中原证券：智光电气 首日运行区间23.28-32.59元
　　投资要点：
　　智光电气目前股东以自然人为主，管理层持股比例较高。
　　公司主要产品为消弧选线成套装置、高压变频调速系统、电气监控与能量管理系统、电力信息系统等。2006年消弧选线成套装置收入占比67%，是最主要的收入来源。
　　电网投资力度加大给行业带来巨大发展机遇。消弧选线成套装置行业公司和思源电气分享行业60%以上的市场份额，公司市场占有率稳定在24%左右，排名第二。
　　公司主要竞争优势是民营企业机制优势和研发创新优势。近三年公司收入高速增长，主要来自华南地区，避开了和思源电气的直接竞争。
　　募集资金3个项目均致力于产能扩张。项目投产后，公司将突破产能瓶颈带来的业务限制，产品市场占有率将逐步提高；随着规模的扩大，生产模式的转变，产品毛利率也将提高，进而增强公司盈利能力。
　　预计公司07、08年EPS为0.57元、0.69元。从公司行业地位和同行业公司市场表现来看，我们认为公司合理估值水平为35倍市盈率，合理价值为24.15元。
　　风险提示：市场竞争风险、生产模式转变风险、原材料价格上涨风险等。 　
　　1.公司概况
　　1.1股权结构
　　智光电气成立于1999年，目前金誉集团持有公司49.04%的股份，为第一大股东。金誉集团股东全部为自然人，主要从事投资及咨询服务。郑晓军持有金誉集团40%股权，是金誉集团的控股股东，因而也是智光电气的实际控制人。另外，郑晓军是智光电气法定代表人李永喜的妹夫；李永喜持有公司3.92%股权；公司总经理芮冬阳持有公司4.53%股权。公司股东以自然人为主，前10名自然人股东中有9名为公司管理层。
　　06年公司实现营业收入2.21亿元。其中，消弧选线成套装置收入为1.47亿元，占营业收入的67%，是最主要的收入来源。
　　2.行业分析
　　2.1消弧选线成套装置行业：电网投资力度加大带来巨大发展机遇
　　根据国家最近调整的规划，"十一五"期间国家电网公司在电网建设方面的总投资额将比原计划提高30%，达到11300亿元。我们假设南方电网公司投资额也提高30%，就有约3000亿元额度，即全国电网建设总投资约为1.43万亿元，是"十五"期间的2倍左右。电网建设投资力度的加大给行业带来了巨大的发展机遇。
　　随着电网逐步扩大且结构趋于复杂，电网的对地电容电流越来越大，消弧选线成套装置的需求也到了产品生命周期的成长期。2006年国内实际需求在6.3亿元左右，预计未来十年总的市场容量将达143-204亿元，每年将有15-20%左右的增长，并且存在巨大的国际市场潜在需求。
　　由于消弧选线成套装置具有较高的技术壁垒，目前国内已形成稳定的竞争格局。近三年来，60%以上的市场份额被思源电气（002028）和智光电气占有，智光电气市场占有率稳定在24%左右，仅次于思源电气，排名第二。
　　公司是行业内唯一负责起草该产品行业标准《自动跟踪补偿消弧选线成套装置技术条件》的厂家。随着IPO募集项目的投产，未来公司市场份额将逐步接近思源电气，但短期内业绩大幅增长并赶超思源电气的可能性不大。
　　2.2高压变频调速系统行业：节能降耗压力拓展市场空间
　　今年6月3日，新华社发布《国务院关于印发节能减排综合性工作方案的通知》，提出了我国"十一五"期间节能减排的目标：单位GDP能耗降低20%、主要污染物排放总量减少10%。
　　电力工业是能源消耗和污染排放的"大户"，"节能环保"将成为电力发展的主旋律。目前我国发电量的60-70%消耗在电动机上，因而对电动机节能技术的研究及相应控制和保护装置的推广具有重大的战略意义。
　　变频调速是交流电动机最理想的调速方案，从一般使用情况来看，在大量耗能的高压电动机上应用高压变频器的节能效果平均节电可达30%。
　　根据国家《电动机调速技术产业化途径与对策的研究》报告披露，我国高（中）压电动机容量是1.44亿千瓦，平均每年以500-600亿千瓦的速度增长。
　　如果对35%的电动机实施变频调速节能改造，，今后十年将有0.7亿千瓦的市场需求，按照1000元/千瓦时的价格计算，市场容量在700亿元左右。
　　2004年以前，国内高压变频器规模很小，国际主流供应商仅有西门子等几家。2005年开始国内厂商市场份额越来越大，到2006年国内厂商已占据一半以上的市场份额，增长速度较高，其中智光电机的市场占有率由2005年的1.5%上升到2006年的5.7%，速度惊人。但目前国内厂商市场基本在通用型变频器，大容量的高端市场主要还是由国际品牌占据。
　　2.3企业级电气监控与能量管理系统行业：市场潜力巨大
　　随着中国工业化进程加快，企业对电气监控与能量管理的要求也越来越高。如果采取有效的控制和管理，通过优化运行参数及科学排产计划，可延长企业电气设备的使用寿命5-7年，节约10-20%的电能消耗费用，挖掘每年约2000亿kWh的节能潜力。
　　截至2006年末，我国共有30000家左右大中型工业企业，若每家企业实施电气监控与能量管理的平均规模为100万元，则潜在市场需求有300亿元。目前实际的市场需求为每年15亿元左右，未来市场潜力巨大。
　　企业级电气监控与能量管理系统的供应市场较为分散，行业集中度较低，应用各有侧重。目前大部分厂商局限于企业电气监控，既具有电气监控功能又具备能量管理分析功能的产品还很少。国际上应用比较成熟的有法国施耐德的POWERLOGIC系统和美国西屋公司的IMACC系统；国内主要有智光电气的SPACME700系统等。
　　2.4电力信息化行业：面临较长的景气周期
　　电力信息化系统对电力系统的发电、输电、变电、配电、用电五个环节进行控制、监测、保护、运行、管理。随着"十一五"规划对电网投资的逐步实施，电力信息化行业将面临一个较长时期的景气周期。
　　智光电气在电力信息化行业中培育的两个产品-高压设备状态监测与诊断系统、电力企业调度信息整合平台及应用软件，属于设备状态监测技术和实时信息整合技术领域，具有细分市场领先优势。
　　3.经营状况分析
　　3.1收入高速增长，主要来自华南地区
　　2004-2006年公司营业收入保持了高速增长的势头。2006年增速稍有下降，除了基数快速增大以外，还由于产能瓶颈限制业务规模的扩张。
　　公司的营业收入主要来源于消弧选线成套装置的销售。2004和2005年该产品收入占总收入的比例分别为95%和84%，2006年开始由于公司新增了高压变频调速系统产品，并且电气监控与能量管理系统、电力信息化类产品销售增幅较大，消弧选线成套装置占比下降。
　　从地区分布来看，公司主要市场在以广东为主的华南地区，避开了与思源电气的直接竞争。2004-2006年，经济发达的华南地区的销售比例保持在60%左右，是公司业务重点区域。
　　3.2毛利率尚有提升空间
　　2003年以来，电磁线（铜）和硅钢片价格持续攀升，导致消弧线圈等主要部件采购成本上升。为此，公司一方面提高了产品销售价格，另一方面努力挖潜降耗以降低生产环节的其他成本，基本削减了原材料价格不断上升的不利影响。2004-2006年，公司整体毛利率分别为29%、26%、32%，基本保持稳定。
　　公司主营产品消弧选线成套装置和高压变频调速系统的毛利率与业务相近的思源电气相比，差距很大，主要是因为生产模式的不同。思源电气采取"自主加工为主，外协为辅"的生产模式，产品的核心部件（如一次设备中的铁芯、线圈）和核心工艺（如绕线、浇注）均由自己生产，而对于钣金件、电路板等常规配件则采用委外加工、外协加工的方式，对硅钢片等重要材料则要求供应厂家对其进行初加工。智光电气则一直以来采取的是"以外协生产为主"的生产模式，外协过程中流失较大利润是公司毛利率差距较大的原因。
　　随着募集资金项目投产，产能扩张，公司生产模式将逐步向"部分自主加工，部分外协生产"转化。从上图中可以看出，公司该产品的毛利率上升空间很大，预计未来几年可提高10个百分点左右。
　　公司应收帐款周转率和存货周转率水平高于行业内类似上市公司平均水平，反映出公司作为民营企业超强的经营效率。
　　4.竞争优势
　　4.1民营企业机制优势
　　公司的管理团队和核心技术人员大都为公司创始人，持有公司股份，因而结构稳定、向心力强，形成了科学民主的民营企业决策机制，为公司的持续稳定发展奠定了坚实的基础。
　　公司的管理团队和核心技术人员平均年龄37岁，年富力强，绝大部分拥有硕士、博士学位，具有在电力行业长期从业的经历，能敏锐、超前把握行业、产品的技术发展方向。在实践中成长的核心团队已成为行业专家、行业标准起草者、新理念倡导者。
　　4.2研发创新优势
　　电气控制与自动化领域是一个技术创新壁垒极高的领域，公司已掌握了测控技术、电力电子技术、通信技术和应用软件技术等领域的核心技术，并构建了相互关联的多技术、多学科的综合应用平台，开发了多项产品。
　　在消弧选线成套装置方面，公司在国际上首次提出"新型配电网中性点接地运行方式"，并研制成功，是配电网中性点接地运行方式的一场技术革新。
　　在高压变频调速系统方面，电机转速跟踪技术、故障保护技术及瞬时掉电自恢复技术等均为国内首创，部分关键性能指标领先国内外同行。
　　在企业级电气监控与能量管理系统方面，公司是少数几家能满足客户个性化定制要求、提供整套系统产品及综合解决方案的企业之一。
　　公司与国内多所著名高等院校如清华大学、浙江大学、华中科技大学、华南理工大学等建立了紧密的合作关系，聘请了多位行业著名资深专家和学者担任公司技术委员会委员，共同决策公司技术的发展方向，其中部分专家为公司或公司控股子公司的少数股东。
　　总的来说，公司已形成完整的技术研发、产品创新、核心技术人才培养体系。
　　5.募集资金项目扩张公司产能
　　公司此次发行1800万股，发行价为9.31元，募集资金总额1.68亿元，主要用于3个项目。
　　6.盈利预测
　　考虑到国家电力快速发展、公司的行业地位以及募集资金项目投产带来的产能扩张，我们预计未来几年公司营业收入将保持30%左右的增速。
　　随着新项目的投产，公司规模的扩大，以及生产模式的转变，我们估计公司综合毛利率水平将缓慢上升。
　　7.估值及上市定价分析
　　我们预计公司07、08年基本每股收益为0.57元、0.69元。从公司的行业地位和同行业公司的市场表现来看，我们认为公司合理估值水平为35倍市盈率，对应08年业绩，合理价值为24.15元。考虑到公司流通股股本规模较小以及近期市场新股上市首日达到2.5-3.5倍发行价的情况，我们估计公司上市首日运行区间在23.28-32.59元，中值27.93元。
　　8.风险提示
　　市场竞争风险公司主营产品消弧选线成套装置技术国内领先，市场占有率居第二位，与思源电气所占市场份额合计已超过60%，已形成稳定的竞争格局。但仍面临与领先者之间的竞争。高压变频调速系统保持强劲的增长势头，但该领域尚未形成稳定的竞争格局，可能出现激烈的市场竞争。
　　生产模式转变风险
　　为适应经营规模的不断扩大，公司拟将目前的"以外协生产为主的生产模式"改为"部分外协加工的生产模式"。由于生产模式的转变，公司会面临管理人员和技术人员补充不及时、配置不合理、管理经验不成熟、技术工人不足而导致的风险。
　　原材料价格波动风险
　　公司产品生产所需一次设备（变压器、消弧线圈）的基础原材料电磁线（铜）、硅钢片等原材料价格上涨较快，接地变压器和消弧线圈的合计成本金额约占消弧选线成套装置生产成本的65%左右。这些主要原材料的价格波动，对公司的盈利能力影响很大。（中原证券　潘杭钧 ）

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银河证券：智光电气 契合环保理念 有望高速成长
　　一、公司基本情况
　　广州智光电气股份有限公司成立于2005年12月21日，是由广州智光电气有限公司整体变更而来。公司的实际控股股东金誉集团是自然人控制的从事投资及贸易业务的民营企业集团。
　　公司是一家在电气控制与自动化领域具有自主创新能力和高成长性的高薪技术企业，主要从事电网安全与控制设备、电机控制与节能设备、供用电控制与自动化设备及电力信息化系统研究、设计、生产及销售。公司的产品主要包括消弧选线成套装置、高压变频调速系统、企业电气监控与能量管理系统以及电力信息化系统。公司产品广泛应用于电力、大中型工业企业、市政建设、基础设施等领域，能有效提高电网安全稳定性、改善电能质量、节能降耗、提升企业电气设备安全可靠性、提高企业能源管理水平。
　　公司在细分领域具有一定的实力，保持比较领先的地位，其中消弧选线成套装置在国内市场占有率约24％，居第二位；在高压变频调速系统近两年增长很快，目前在国内品牌中居第三位，市场占有率约5.66％。
　　二、行业背景及公司竞争地位
　　1．消弧选线成套装置
　　行业背景消弧选线装置安装于配电网中性点。在电网发生故障时，产品自动调整消弧线圈电感值，将接地电流控制在允许范围内，使接地电弧快速熄灭，同时可快速识别出故障线路，方便检修，提高了电网供电可靠性和安全性。
　　原则上，每个变电站按主变压器数量可配备相同数量的消弧选线成套装置，该产品的主要需求来自于变电站改造、新增变电站建设、其他行业供电系统和国际市场需求。
　　2006年国内实际需求在6.3亿元，预计未来10年内总的市场需求将达到143－204亿元，每年将有15～20％左右的增长。
　　在消弧选线成套装置方面，与国内相比，国际上对消弧选线成套装置的研制和生产还处于刚起步阶段，在研究和制造技术上以及实际运行经验上还有一定的差距。
　　公司竞争地位
　　目前国内已开发出各种原理、性能各异的消弧选线成套装置，主要有高短路阻抗变压器式、调匝式、调容式和直流偏磁式等，同其他消弧选线装置相比，公司高短路阻抗变压器式在补偿电流范围、调节方式、选线准确度和维护方便性方面有优势，但是成本稍高。
　　目前，国内市场的主要制造商有五家：思源电气、智光电气、河北旭辉、邯郸通用和顺特电气，市场占有率分别为：40.46%、23.49％、9.00％、6.00％和2.50％，公司目前产能为400套，募集资金完成后达到800套，占据国内约30－35的市场份额，预计未来年增长在15～20％。我们认为凭借公司的技术优势和市场营销能力，能够达到预定目标。
　　目前行业内前三家市场占有率达到70％，集中度较高，预计未来随着公司募集资金到位，产能扩张，行业集中度会进一步提高。
　　2．高压变频调速系统行业背景
　　高压变频调速系统通过直接调节输入高压电动机定子绕组的电源频率和电压来实现电动机转速的调节，一方面改善工况，一方面达到节能的目的。
　　高压变频调速系统广泛应用于电力、石油石化、冶金、水泥、市政建设和基础设施等各行业，节能效果和综合效益明显。根据运行数据，通过变频改造，绝大部分负载的节电率超过了30％。除节能效果明显外，采用该技术还能改善企业的工况，产生其他综合效益。
　　根据预测，国内变频调速系统未来10年的潜在需求约500－700亿元之间，由于节能减排政策的推进实施，未来几年高压变频调速系统将可以实现年均40%左右的增长。
　　公司竞争地位
　　高压变频器技术门槛较高，国际主流供应商仅有西门子、罗宾康、罗克韦尔及ABB等几家，在上世纪九十年代进入国内市场。国内有3－5家企业掌握了核心技术并具有自主的研发能力和配套售后服务能力，主要包括北京利德华福、东方日立和智光电气等。
　　与国外公司相比，国内品牌具有较大的价格和服务优势，近年来综合竞争力越来越强，在中小容量通用型变频器市场上，逐渐成为主流供应商。国外品牌在大容量以及大型项目中依然占据优势。随着国内品牌的技术创新和综合实力的不断增强，大型工程配套市场也会成为国内品牌的目标。
　　2006年，国内品牌前三位分别是利德华福、东方日立和智光电气，国内市场占有率分别为26.42％、8.49％和5.66％，智光电气增长很快，同比增长500％。
　　3．企业级电气监控与能量管理系统
　　行业背景
　　企业级电气监控与能量管理系统属于供用电控制与自动化类设备。企业电气监控技术目前是一个比较成熟的技术，该技术以企业的电气设备为监控管理对象，分布安装各种保护、控制、监测和调节智能设备，利用现场总线通信方式连接各智能设备，通过计算机系统实现企业电气自动化控制，以达到企业安全可靠用电的目标。以该技术为核心的电气监控系统在国内外已有十几年的应用经验，其技术还在不断发展中。
　　能量管理系统属于电气监控系统的延伸和提升。在电气监控系统平台上，系统采集用电设备分时电量信息，分析用电设备电能消耗模式，为企业节约用电提供了精确的科学管理手段；在此同时，该系统以峰谷电价为基础自动进行成本核算，优化生产计划，指导企业有效管理负荷以控制波峰电价时段的用电，以达到企业在消耗同等数量电力的情况下，节省电力，降低设生产成本，提高企业竞争力。
　　企业级电气监控与能量管理系统主要面向企业级供用电领域，主要目标市场为：大中型工矿企业用电系统、大中型发电厂厂用电系统、市政建设以及基础设施用电系统等。
　　电气监控与能量管理系统面向各领域，由于需求的不同，使得各企业对系统功能和性能的差异化要求明显，辅助决策和高级应用功能更需要在标准的应用平台上进行专业化和个性化的定制开发和集成。
　　预计未来十年，该产品潜在的市场需求为300亿元；目前实际的市场需求为每年15亿元，预计未来几年将以大约30%左右的速度增长。
　　公司竞争地位
　　目前，行业内厂商主要分为两大类：一类为拥有自主研发能力，既能提供全部智能单元、通信和系统软件产品，也有能力进行系统集成的品牌厂商；一类为单纯从事系统集成的厂商。国外厂商一般属于自主品牌厂商，由于在服务方面不具备优势，多以智能单元等硬件分销为主、系统集成应用为辅，其提供整体解决方案的能力较强，大多数采取竞争高端应用市场的策略。
　　国内市场，拥有自主研发能力和品牌的主要厂商，在国内的市场份额约占44%左右，主要品牌厂商有：施奈德电气、江苏金智科技、珠海万力达、苏州智能配电自动化公司、上海华建电力设备有限公司和智光电气等；另外还有大量无自主产品或品牌的系统集成商，大约占40%市场份额。
　　本行业集中度较低，应用各有侧重，市场较为分散。公司的优势在于有自主研发能力、能够提供集电气监控和能量管理为一体的新一代系统解决方案。
　　4.电力自动化
　　公司在电力自动化行业培育的两个产品：高压设备状态监测与诊断系统、电力企业调度信息整合平台及应用软件属于设备状态监测技术和实时信息整合技术领域，具有细分市场领先优势，是公司培育中的业务增长点。
　　三、募集资金用途及评价
　　公司本次发行1800万股，募集资金约1.5亿元，主要用于年产800套新型自动跟踪补偿消弧线圈及选线装置技术改造、年产400套智能高压大功率变频调速系统技术改造和年产100套分布式企业级电气监控与能量管理系统技术改造项目。
　　项目建设期计划为一年半。项目建成后，公司的产能将有大幅提升，消弧选线成套装置产能由400套上升到800套，预计收入达到2.5亿元；高压变频调速系统产能由60套提升到400套，预计达产后收入可以达到2.5亿元；企业级电气监控与能量管理系统产能由30套提高到100套，预计收入达产后可以达到1亿元。
　　公司募资投向符合国家的产业政策，契合我国在电力领域环保节能的理念，有比较好的发展前景；通过本次募集资金项目的投入，将解决公司的产能瓶颈问题，缓解公司流动资金紧张的局面，提高公司的项目承揽能力，为公司的未来良性发展奠定基础。
　　四、公司盈利预测及估值
　　1．公司盈利预测预测假设：1.公司毛利率保持在30.5％2.公司企业所得税率为15％3.公司生产经营稳定发展
　　2．公司估值
　　公司在消弧选线成套装置和高压变频控制系统具有一定的优势，主要产品契合环保节能的理念，具有广阔的发展空间，未来有望实现高速成长。相对行业06年约65倍左右的市盈率，公司上市后的合理价位约20元左右。（银河证券　沈文春）


　　五、风险提示
　　1.生产模式改变的风险
　　公司在募集资金到位后，拟有步骤地将目前"以外协生产为主的生产模式"改为"部分外协加工的生产模式"。公司对项目建设的可行性进行了充分的论证，但是，由于生产模式的改变，公司面临管理人员和技术人员补充不及时、配置不合理、管理经验不成熟、技术工人不足而导致的风险。
　　2.原材料价格波动风险
　　公司主营产品所需原材料硅钢片、电磁线等金属材料在2007年及以前均上涨很快，造成公司成本上升，挤压公司的利润，虽然公司通过提价向下游转移了这部分压力，但是未来如果不能转移成本上升压力且内部对成本的挖潜降耗措施达到极限，公司未来业绩要受到原材料价格波动的影响。
　　3.管理团队和核心技术人员流失的风险
　　管理团队和核心技术人员对公司技术创新和业务发展起着关键的作用，公司对相关人员形成较大的依赖。公司通过各种措施培养员工的归宿感，减少人员流失，但是也不能完全保证管理骨干和核心技术人员的流失。

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中投证券：智光电气 高压变频增长不改主导地位
　　投资要点：
　　智光电气的产品主要包括新型自动跟踪补偿消弧线圈及选线成套装置、智能高压大功率变频调速系统、分布式企业级电气监控与能量管理系统以及电力信息化系统等，广泛应用于电力、大中型工业企业、市政建设、基础设施等领域。
　　三个募集资金项目主要是通过技改使产能迅速扩大。项目建成投产后，由于生产模式的改变，部分外协部件改由自主生产，将使公司产品毛利率提高（消弧选线成套装置的毛利率将提高10－20%），进而增强产品盈利能力。同时，募集项目产品高附加值产品的比例提高有利于毛利率提高。
　　公司的消弧选线成套装置在国内技术领先，国内市场占有率约24%，排名第2。公司的高压变频调速系统累计销量已达到108套，当年销量列国内品牌第3名。从公司的收入构成来看，目前收入主要还是来自于消弧选线成套装置。随着公司其他产品逐渐打开局面，消弧选线成套装置在公司收入中所占的比重还将逐渐下降。
　　投资建议：从节能角度来看，公司主要产品市场前景广阔，同时公司竞争实力也较强，而且募集资金投产后，业绩会有较大幅度释放。我们预计公司2007-2009年EPS分别为0.40、0.66、1.10元。当前输变电行业类可比公司以2007年EPS计算的PE均在40－50倍左右，参考同行业的思源电气定位，同时考虑目前中小板新股上市有较高溢价，我们估计上市首日价格范围在26.40-33.00元左右。
　　风险提示：
　　折旧费用带来较大压力。
　　主营业务优势不突出。
　　1、发行人基本情况
　　1.1、股权结构和
　　公司架构公司主要从事电网安全与控制设备、电机控制与节能设备、供用电控制与自动化设备及电力信息化系统研发、设计、生产和销售。产品主要包括新型自动跟踪补偿消弧线圈及选线成套装置、智能高压大功率变频调速系统、分布式企业级电气监控与能量管理系统以及电力信息化系统等，产品广泛应用于电力、大中型工业企业、市政建设、基础设施等领域。
　　公司于2005年12月由金誉集团、粤能电力及芮冬阳等16名自然人作为发起人，由广州智光电气有限公司整体变更设立的股份公司。2006年12月19日，诚信创投和李永喜对公司进行增资，公司注册资本增加至5108万元。
　　公司本部设电网事业部、自动化事业部。公司主要控股子公司有三家：广州智光电机（持91%，主营变频器）、上海龙源智光（持82%，主营高压设备状态监测与诊断系统）、杭州智光一创（持70%，主营电力企业信息调度整合平台及应用软件）。
　　2.1、消弧选线成套装置：行业第二，毛利率有提升空间
　　消弧选线成套装置属于输配电设备中的一次设备和二次设备相结合的电力电子综合类设备，未来行业需求巨大。一方面，今后新增变电站将逐步安装消弧选线成套装置，原已安装该产品的电网也因电网改造带动新需求。另一方面，随着中国重工业化进程的加快，石油、化工、钢铁、矿山、电气化铁路等主要耗能行业的大型企业供电系统需要升级扩张，也将逐步采取消弧选线成套装置技术。
　　国内消弧选线成套设备的扩张速度相对较快，目前大部分市场都被掌握该产品核心技术的国内制造商占有。近年三年来国内60%以上的市场份额由思源电气和智光电气占有，2006年两家公司所占的市场份额达到了64%。智光电气在这个市场上的份额基本稳定在24%左右，在国内仅次于思源电气排名第二。
　　公司在消弧选线成套装置上的毛利率基本保持稳定，但是与思源电气相比，毛利率相对较低，相差了27%以上。主要原因在于：
　　加工模式不同。对比思源电气以自主加工为主，外协为辅的生产模式，公司一直以来采取的是以外协生产为主的生产模式。
　　经营规模的不同。与思源电气对比，本公司进入该行业晚、资本实力不足、经营规模相对偏小，不利于原材料大批量采购，影响生产成本的控制。
　　付款方式不同。由于公司业务高速增长，自有资金不充足，出于适当控制银行负债规模及财务风险的考虑，较多采用赊购的方式进行材料采购，因占用供应商的资金，采购成本较现款现付方式高。
　　我们认为，随着募集资金到位，公司经营规模将迅速扩大，加上生产模式的优化和改进，预计消弧选线成套装置的毛利率将有所提高。
　　2.2、高压变频调速系统：竞争激烈，节能降耗空间巨大
　　据国家《电动机调速技术产业化途径与对策的研究》报告披露，中国发电总量的66%消耗在电动机上。而中国目前电动机总装机容量已超过4亿kW，高压电动机约占一半，高压电动机中近70%拖动的负载是风机、泵类、压缩机，其中一半适合调速，即有约7000万kW的高压电动机处在浪费运行的状态。
　　高压变频调速系统是降低高压电机系统能耗的重要设备，具有高效节能、高功率因数及高可靠性等特点，目前已逐步应用于电力、石化、冶金、水泥、市政建设和基础设施等高压电机使用较多的行业。据统计，在大量耗能的风机、泵类和压缩机类负载的高压电动机上应用高压变频器，平均节电可达30%。
　　我国的变频器市场目前正处于一个高速增长的时期，在有色金属、冶金、机械等行业得到广泛应用。据统计，在过去的几年内中国变频器的市场保持着12％～15％的增长率，这个速度已经远远超过了近几年的GDP增长水平，而且至少在未来的5年内保持着10％以上的增长率。目前，中国市场上变频器安装容量（功率）的增长实际上在20％左右，按照这样的发展速度和中国市场的需求计算，至少在10年以后市场才能饱和并逐渐成熟。
　　高压变频器可以细分为通用型高压变频器和牵引型高压变频器，其中通用型高压变频器主要应用于冶金、电力、煤炭、矿山、石化等领域的风机、泵类传动控制，国内已基本实现替代进口。牵引型高压变频器主要用于矿井提升机牵引变频、轧机变频传动、船舶传动、造纸机传动以及高速机车主传动等，目前国内使用的基本为进口产品。
　　从行业竞争来看，通用型高压变频器的国际主流供应厂商主要有西门子、罗宾康、罗克韦尔（AB）及ABB等几家，在上世纪九十年代进入国内市场（其中罗宾康已被西门子收购）。国内厂商只有少数几家企业掌握核心技术并具有自主的研发能力和配套售后服务能力，主要包括北京利德华福电气技术有限公司、东方日立（成都）电控设备有限公司以及广州智光电气等。而牵引型高压变频器由于门槛较高，国内能够生产的企业相当少。
　　目前智光电气的高压变频业务已经表现出良好的增长势头，进入该市场仅2年，市场份额已经是国内品牌第三名。2007年上半年销售收入和订单均已接近或超过2006年全年水平，收入占比也上升到25.59%。高压变频调速系统将成为公司新的利润增长点。
　　2.3、供用电控制与自动化和电力信息化系统：重要补充
　　公司另两项业务供用电控制与自动化系统和电力信息化系统当前业务规模还偏小，我们认为对公司影响不大。
　　在供用电控制与自动化方面，公司的电气监控与能量管理系统近3年的销售增长率年均超过100%，产品广泛应用在电力、大中型工业企业、市政建设、基础设施等领域。从行业竞争来看，目前拥有自主研发能力和品牌的主要厂商，在国内的市场份额约占44%左右，主要品牌厂商有：施耐德电气（中低压智能单元、保护测控装置）、金智科技、珠海万力达电气股份有限公司（中压保护测控装置、企业变电站自动化）、苏州智能配电自动化有限公司（电厂低压电动机保护控制器）、上海华建电力设备有限公司（石化行业低压保护控制器）、智光电气（品种齐全、一体化解决方案）等；另外还有大量无自主产品或品牌的系统集成商，大约占市场份额40%左右，其它厂商占据16%左右的份额。
　　公司该产品的市场占有率很低，估计不到2%。
　　在电力信息化系统方面，公司培育的高压设备状态监测与诊断系统、电力企业调度信息整合平台及应用软件两个产品，居细分市场领先地位。
　　3、公司竞争力分析
　　3.1、节能降耗符合国家产业政策
　　公司各大产品均被列入2007年1月23日国家发改委、科学技术部、商务部、国家知识产权局联合发布的《当前优先发展的高技术产业化重点领域指南（2007年度）》，其中高压变频调速系统和电气监控与能量管理系统还属于《十一五规划纲要》规划的"十大节能重点工程"。"建设资源节约型、环境友好型社会"的政策环境给公司加快发展电机控制与节能类产品、供用电控制与自动化类产品创造了有利条件。
　　3.2、研发能力突出
　　公司主营产品都是基于公司的核心技术平台和产业布局研发设计的，均达到国内领先或国际先进水平，共5次获得广东省、广东电力集团、南方电网公司的科技进步奖或新技术新产品奖，已获得和申请了6项发明专利和7项实用新型专利、8项计算机软件著作权，拥有14项核心技术，29项系列产品通过国家指定检测中心的型式试验，从产品的技术水平来看，一般竞争者模仿或超越的门坎较高。
　　4、盈利预测
　　收入预测消弧装置：思源电气和智光电气合计占有国内60%以上的市场份额，已形成稳定的竞争格局。对于新进入者来说，其面临较高的资质壁垒、信誉壁垒、技术壁垒。因此我们认为公司在消弧线圈市场的领导优势将可以持续。
　　变频调速：公司的高压变频调速产品虽然起步较晚，但增长很快。公司市场品牌已经初步确立，2007年1-6月已经签订了90套高压变频调速系统的合同，达到2006年的全年水平。2006年及2007年上半年受制于产能，销售规模仍偏低，但我们估计公司未来3年复合增长率有可能保持50%-80%，超过行业平均增幅。
　　用电自动化、电力信息化：未来几年会有一个较大幅度的增长，但是对业绩影响不大。预计未来3年的复合增长率超过50%。
　　毛利率预测
　　消弧装置：公司消弧线圈由于采用外协加工为主的生产模式，相对于思远电气毛利率较低。随着募集资金项目的投入，将逐步采用自主生产为主、外协加工为辅的模式，毛利率有提升的空间。
　　变频调速：高压变频市场空间巨大，而此部分的毛利率也一直高于消弧线圈，我们认为这种趋势还将延续。
　　公司的产品有一定的技术优势，而且公司的产品销售较为稳定，但是考虑到原材料成本上升的原因，预计07年公司的毛利率水平可能降到30%左右，08年由于生产方式的转变，毛利率水平可以进一步提升至33%左右。
　　期间费用预测
　　公司的期间费用水平基本保持稳定，略有上升，从2004年到2006年依次为19.43%，15.73%和19.78%，2007年上半年为21.00%，由于新项目的不断开展，预计未来3年会略有上升。
　　5、估值与投资建议
　　公司主要产品市场前景广阔，同时公司竞争实力也较强，而且募集资金投产后，业绩会有较大幅度释放。我们预计公司2007-2009年EPS分别为0.40、0.66、1.10元。当前输变电行业类可比公司以2007年EPS计算的PE均在40－50倍左右，参考同行业的思源电气定位，同时考虑目前中小板新股上市有较高溢价，我们估计上市首日价格范围在26.40-33.00元左右。
　　6、风险提示
　　折旧费用带来较大压力。公司目前的生产模式为"以外协生产为主的生产模式"，马上要着手转为自主生产。2006年末母公司固定资产原值640.71万元、净值352.45万元，折旧相对较少。新项目固定资产投资将增加公司折旧费用，如果投资项目未能实现预期收益，折旧费用将对公司盈利带来较大压力。
　　主营优势不突出。公司目前最主要的消弧选线成套装置产品成长性相对于思源电气稍逊；而高压变频器产品的市场地位也还没有完全确立，有一定变数；企业级电气监控与能量管理系统的厂商太多，公司的优势尚不突出。（中投证券　熊琳）

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联合证券：智光电气 变频器等节能产品延续高成长辉煌
　　目前，消弧线圈成套装置为公司收入及利润的主要来源，06年和今年上半年消弧线圈收入占比分别为66.6%和61.4%。公司在消弧线圈领域的市场份额为23.49%，仅次于思源电气的40.46%，排名第二，市场地位突出。
　　由于消弧线圈的竞争格局已经相对稳定，未来，公司消弧线圈业务将进入15%-20%的平稳增长期。但由于募集资金投入，生产模式由外协生产向自主生产转变，消弧线圈的毛利率有望上升3-5个百分点，回复到行业正常水平。
　　公司的募集资金除投资消弧线圈项目外，另外还将分别投资于高压大功率变频调速系统、分布式企业级电气监控与能量管理系统。
　　在节能降耗的大背景下，未来十年变频器的潜在市场需求在500-700亿元之间，电气监控与能量管理系统的潜在市场需求为300亿元。变频器等节能产品将成为公司新的增长亮点。
　　预计公司2007-2009年EPS分别为0.46、0.74、1.05元。参照思源电气等输变电二次设备企业的估值，结合公司的行业地位，我们给与公司08年35倍PE，合理估值区间25元。考虑到当前中小企业的整体估值水平及新股上市的开盘情况，我们认为公司开盘价有望突破35元。
　　消弧线圈龙头企业之一
　　智光电气从1999年成立至今，一直致力于电力系统的安全、稳定、节能、自动化和信息化等方面的技术研究、产品开发和经营，主要从事电网安全与控制设备、电机控制与节能设备、供用电控制与自动化设备及电力信息化系统研发、设计、生产和销售。
　　公司产品主要包括：消弧线圈成套装置、电气监控与能量管理系统、高压变频调速系统、高压设备状态监测与诊断系统、电力企业调度信息整合平台及应用软件。其中，消弧线圈成套装置为公司收入及利润的主要来源，06年和今年上半年公司消弧线圈收入分别为1.47亿元、0.62亿元，收入占比分别为66.6%和61.4%。
　　消弧线圈由于市场容量有限，经过多年的竞争，已经形成相对稳定的竞争格局。近年三年来，国内60%以上的市场份额由思源电气和智光电气占有，2006年两家公司所占的市场份额达到了64%。
　　04、05、06年，公司在消弧线圈领域的市场份额分别为22.43%、25.32%、23.49%，仅次于思源电气的35.00%、37.32%、40.46%，排名第二。
　　消弧线圈增长趋于稳定，毛利率有望上升
　　根据国家电网调整后的"十一五"规划，"十一五"期间国家电网在电网建设方面的总投资额达到11300亿元，较原计划提高了30%；而根据南方电网的规划，"十一五"期间南方电网投资额度约为3000亿元；两大电网公司在"十一五"期间的电网投资规模将超过1.43万亿元；电网投资在十一五后三年仍有望保持15%左右的年均增长。
　　按照国家电力行业工业标准DL-620-1997《交流电气装置的过电压保护和绝缘的配合》的规定：今后新增变电站将逐步安装消弧选线成套装置，原已安装该产品的电网也因电网改造带动新需求。因此，新增变电站及老变电站的改造将成为消弧线圈增长的主要推动因素。
　　2006年，国内消弧线圈实际市场容量约为6.3亿元，预计未来10年内总的市场需求将达143－204亿元，年均复合增长率为15%－20%。在消弧线圈市场竞争格局已经稳定的情况下，未来，公司消弧线圈业务将进入平稳增长期。
　　虽然，公司在消弧线圈领域的市场占有率高达23.49%，排名第二仅次于思源电气，但公司消弧线圈的毛利率却明显低于思源电气及行业平均水平。2004-2006年，公司消弧线圈的毛利率分别为29.0%、26.1%、32.3%，同期的行业平均值分别为37.4%、33.4%、36.6%，思源电气更是高达55.9%、45.5%、54.8%。
　　公司消弧线圈毛利率偏低的主要原因在于，与思源自主加工模式不同的是，公司消弧线圈以外协生产为主。
　　在公司的三个募集资金投资项目中，公司将投入5000万元将消弧线圈的生产能力由目前的400套提高到800套。项目建成以后，部分外协部件将改由自主生产，由于生产模式的变化，我们预计公司消弧线圈产品的毛利率将提高3-5个百分点左右，达到行业的正常水平。
　　变频器等节能产品将成为公司未来新增长亮点公司的募集资金除投资5000万元用于年产800套消弧线圈及选线成套装置项目外，另外将分别投资6000万元、4000万元用于年产400套智能高压大功率变频调速系统、年产100套分布式企业级电气监控与能量管理系统等技术改造项目。
　　未来，在保持消弧线圈稳定增长的情况下，变频器、电气监控与能量管理系统等节能产品将成为公司新的增长亮点。
　　变频器增长迅猛
　　据国家《电动机调速技术产业化途径与对策的研究》报告披露，中国发电总量的66%消耗在电动机上。而中国目前电动机总装机容量已超过4亿kW，高压电动机约占一半，高压电动机中近70%拖动的负载是风机、泵类、压缩机，其中一半适合调速，即有约7,000万kW的高压电动机处在浪费运行的状态。因此开展对电动机节能技术的研究以及相应控制与保护装置的研发、推广具有重大的战略意义。
　　同时，我国高（中）压电动机容量是1.44亿千瓦，每年以500-600万千瓦的速度在增长。如果对35%的电动机实施调速节能改造，今后十年将有0.7亿千瓦的市场需求，变频器的潜在市场需求在500-700亿元之间。
　　据中国工控网《2006年中国中高压变频器市场研究报告》，近几年我国变频器市场一直保持着较高的增长率，2005年我国通用型高压变频器市场销售额接近7亿元，增长率达到40%。2006年行业的市场容量为10.6亿元，其中国产变频器的销售增长率在60%以上，预计2007年的增长将超过60%。
　　高压变频调速系统具备很高的技术门槛，国际的主流供应厂商仅有西门子、罗宾康、罗克韦尔（AB）及ABB等几家。国内厂商只有3－5家企业掌握核心技术并具有自主的研发能力和配套售后服务能力，主要包括利德华福、东方日立（成都）电控设备有限公司（简称"东方日立"）和智光电机等。
　　与国外品牌相比，国内品牌具有较大的价格和服务优势，近年来综合竞争力越来越强，在中小容量通用型变频器市场上，逐渐成为主流供应商。国外品牌在大容量以及大型工程项目中依然占据优势。
　　由于国内各品牌价格差异不明显，因此用户在选择国内产品时，更多地关注产品的技术先进性、可靠性以及品牌影响力。一部分技术研发扎实、产品运行稳定性好的实力型新企业（以利德华福、智光电机等为代表）得以脱颖而出，业绩增长迅速。
　　公司的高压变频调速系统自2005年8月正式推向市场以来，截至2006年末，累计销量已达到108套，当年销售量居国内品牌第三位，并保持非常强劲的增长势头。
　　根据公司招股说明书所披露的数据，06年及07年上半年，高压变频器分别实现销售收入3318万元、2613万元，占到了公司销售收入的15%、25.59%。市场占有率由05年的1.52%快速上升至06年的5.66%。我们预计，未来变频器业务有望实现30%-50%的高速增长。
　　电气监控与能量管理系统潜力巨大
　　随着科技发展和生产力水平的不断提高，企业的安全生产和能源消耗越来越被重视，为解决企业安全可靠用电、节约用电和在分时电价基础上开发节约电费的用电模式，企业级电气监控与能量管理系统应运而生，成为当前电厂、大中型工业企业、市政建设及基础设施等领域新的应用热点。
　　据测算，如果采用有效的控制策略和管理手段，能够将工业企业的用电可靠性提高到99%；延长企业电气设备的使用寿命近5－7年；同时通过优化电气设备运行参数及科学优化排产计划，能为企业节约10－20%的电能消耗费用，挖掘每年约2,000亿kWh的节能潜力，经济效益十分显著。
　　根据上述数据，大中型工业企业总数为3万家以上，如每个企业实施电气监控与能量管理系统（含智能单元）的平均规模为100万元，以十年时间完成上述企业的技术改造，则潜在市场需求为300亿元。目前实际的市场需求为每年15亿元左右，预计未来几年将以大约30%速度增长。
　　目前，拥有自主研发能力和品牌的主要厂商，在国内的市场份额约占44%左右，主要品牌厂商有：施耐德电气、金智科技、珠海万力达电气股份有限公司、苏州智能配电自动化有限公司、上海华建电力设备有限公司和智光电气等；另外还有大量无自主产品或品牌的系统集成商，大约占市场份额40%左右，其它厂商占据16%左右的份额。
　　智光电气研制的SPACME700系统是一套典型的分布式企业级电气监控与能量管理系统，拥有多项核心技术，有12项系列产品通过国家指定检测中心的型式试验，在行业处于领先地位。经过近八年的技术储备，公司的电气监控与能量系统已形成了自己的独特优势。公司生产的上万台智能单元和相应的系统广泛应用在发电厂、大中型工业企业、市政建设、基础设施等行业。
　　此次募集资金投入是公司现有年产9,000/30（台/套）电气监控与能量管理系统生产线的异地改造升级，项目建成后，公司将具备年产30,000/100（台/套）系统的生产能力。项目建设期为1年半，从2007年1月1日起至2008年6月30日。预计2008年产量达到生产能力的60%（18,000/60（台/套）），2009年产量达到生产能力的100%（30,000/100（台/套））。
　　2006年、2005年、2004年，公司电气监控与能量管理系统的营业收入分别为2,207.89万元、1,124.15万元、488.62万元，保持了年均100%以上的增长速度。
　　项目建成以后，07-09年公司电气监控与能量管理系统的销售收入将分别增长80%、70%、60%。
　　合理估值25元，开盘价有望突破35元
　　在消弧线圈领域，公司市场地位突出，具有一定优势。募集自己投入以后，将进一步提升公司消弧线圈产品的毛利率。而在节能降耗的大背景下，变频器、电气监控与能量管理系统等新产品发展前景广阔。
　　预计公司2007-2009年EPS分别为0.46、0.74、1.05元。参照思源电气等输变电二次设备企业的估值，结合公司的行业地位，我们给与公司08年35倍PE，合理估值区间25元。考虑到当前中小企业的整体估值水平及新股上市的开盘情况，我们认为开盘价有望突破35元。（联合证券　杨军）

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金元证券：智光电气 是电气控制与自动化新军
　　投资要点
　　1、行业前景广阔。"十一五"期间两大电网公司超过13000亿元的建设投资带来输配电设备市场的空前繁荣。石油、石化、冶金、矿山等大中型企业及市政建设和基础设施对消弧选线成套装置的需求稳步增长；
　　2、行业地位领先。公司主打产品-消弧选线成套装置主要用于变电站的新建和改造。公司市场占有率分别为23.49%，为行业第二名。公司另一拳头产品-高压变频调速系统市场占有率为5.66%，为国内品牌的第三名。近几年公司营业收入保持高速增长，毛利率稳步上升。
　　3、技术优势明显。公司先后5次获得广东省、南方电网科技进步奖，并拥有6项发明专利和7项实用新型专利、8项计算机软件著作权，14项核心技术。
　　4、募集资金项目将带动相关重点业务的发展。公司本次募集资金将用于三个项目：
　　（1）年产800套新型自动跟踪补偿消弧线圈及选线成套装置技术改造项目；
　　（2）年产400套智能高压大功率变频调速系统技术改造项目；
　　（3）年产100套分布式企业级电气监控与能量管理系统技术改造项目。项目全部达产后，净利润将达到7000万元
　　5、预计公司07-09年的EPS分别为0.42元、0.63元、1.03元。参照同行业可比公司市盈率并结合公司成长性，给予公司40－50倍P/E，则对应估值为24－26元。根据近期中小板股票首日市场表现，并参考中小板中扣除亏损公司后的07年平均市盈率，我们得出上市首日的开盘价为35～38元。
　　投资建议
　　根据前面的分析，我们认为作为新股智光电气（002169）具有很好的投资价值。我们建议投资者根据自己的资金量适当申购该股。（金元证券）

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西南证券：智光电气 公司盈利能力强 成长性好
　　一、基本情况
　　广州智光电气股份有限公司将发行不超过1800万股A股。9月6-7日、7日分别进行网下申购、网上申购。公司发行前总股本5108万股，发行后不超过6908万股。公司主营电气设备，主攻领域为电气控制与自动化，主要产品为消弧选线成套装置、高压变频器、电气监控与能量管理系统以及电力信息化系统。
　　公司法人代表（董事长）为李永喜，主要股东及实际控制人为董事郑晓军（李永喜的妹夫，持40%金誉集团股权，金誉持智光电气2505万股，占发行后总股本的36.26%），李永喜及其配偶（透过金誉）合并持有智光电气（以下均为IPO新股发行后数据）8.33%。股东诚信创投、粤能电力分别持有7.24%、5.12%。公司总经理芮冬阳个人持股3.35%，并持有粤能电力0.52%股份。除此之外，刘勇、韩文等15个自然人还各持有公司0.27-2.68%不等的股份。公司的管理团队和核心技术人员大都为公司的创始人，持有公司的股份。

　　公司本次募集资金拟投资于以下三个项目：1、年产800套新型自动跟踪补偿消弧线圈及选线成套装置技术异地改造并扩大产能一倍的项目，拟投资5000万元，项目建设期为07年初至08年6月底，2009年达产，达产后年销售收入2.4亿元，净利润2453万元；2、公司持股91%的广州智光电机公司年产400套智能高压大功率变频调速系统技术异地改造并扩产（从60套到400套，有望具备生产6000千瓦的大功率高压变频调速系统能力）项目，拟投资6000万元，项目建设期为07年初至08年6月底，2010年达产，达产后年销售收入2.56亿元，净利润2627万元；3、年产100套分布式企业级电气监控与能量管理系统异地技术改造及扩能项目（从9000台/30套到30000台/100套），拟投资4000万元，项目建设期为07年初至08年6月底，2009年达产，达产后年销售收入1.08亿元，净利润1386万元。合计投入15000万元，达产（2010年前后）合计净利润6466万元/年。
　　公司2007年6月底的负债率约为57.96%，发行新股后，预计负债率将大幅下降至28-36%左右。
　　发行1800万股新股后，公司2006年及07年上半年的主要财务指标
　　二、公司经营情况
　　1、三大产品线均已成形。公司的主导产品消弧选线成套装置技术领先，2006年市场占有率达到24%，国内排名第二（仅次于思源电气）；历经5年研发，高压变频调速系统于2005年8月开始市场推广，截至2006年末，累计销量已达到108套，当年销量列国内品牌第三名；经过8年的积累，公司形成了门类齐全的电气监控与能量管理系统SPAC全系列产品，共有12项系列产品通过国家指定检测中心的型式试验。
　　2、公司盈利能力强，成长性好。2006年、2005年、2004年，公司加权平均净资产收益率分别为32.86%、32.69%、32.76%。2006年、2005年、2004年，公司营业收入分别为22,126.61万元、15,846.24万元、10,288.04万元，同比增长39.63%、54.03%和70.60%；净利润分别为2,224.03万元、1,373.11万元、772.25万元，同比增长61.97%、77.81%、87.99%。2005-2006年的净利润复合增长率高达70%。2006年公司营收增速下滑，原因是主要产品消弧选线成套装置步入相对成熟发展期、产能受限、当年营收增速放缓至11.35%（思源电气的该类产品也有相似情形）。
　　从2004年以来的三年半中，消弧选线成套装置毛利率稳中略降，06年全年为26%，07年上半年为25%；高压变频器05年才投产，06年才确认收入，06年为30.5%，07年上半年为32%；电气监控与能量管理系统毛利率也是略有下滑，05年、06年、07年上半年分别为62%、60.7%、55.7%。
　　3、公司本部设电网事业部、自动化事业部。公司主要控股子公司有三家：广州智光电机（持91%，主营变频器）、上海龙源智光（持82%，主营高压设备状态监测与诊断系统）、杭州智光一创（持70%，主营电力企业信息调度整合平台及应用软件）。这三家公司2006年净利润分别为：471万元、260万元、234万元。
　　4、最主要产品--消弧选线成套装置业务比重下降，毛利稳定。2004年、2005年、2006年、2007年1－6月，公司消弧选线成套装置占营业收入的比例分别为94.95%、83.50%、66.59%、61.39%。
　　在原材料及零部件涨价（一次设备，如接地变压器、消弧线圈等占消弧选线成套装置成本的六成左右。）的背景下，2006年、2005年、2004年，公司主要产品消弧选线成套装置毛利率分别为26.15%、23.68%、27.83%，基本稳定。主要竞争对手思源电气（市占率40%左右）目前产能1000套左右，首发募投项目尚未完全达产，从其战略及其公告信息来分析，在消弧选线成套装置产品方面无最新扩张计划。其它竞争对手包括：河北旭辉、邯郸通用、顺特电气等。公司预计，募投达产后市占率可扩至30-35%。本产品2006年的国内实际市场需求约在6.3亿元。公司预计，预计未来10年内总的市场需求将达143－204亿元，每年将有15－20%左右的增长。由于国内技术、产品水平均高于国外，未来出口机会大。
　　5、两大新产品增速迅猛，前景很好。公司高压变频调速系统（智光电机）2006年实现3318.20万元销售收入，占同期营业收入的15.00%。2007年1－6月，该产品实现2613.04万元销售收入，占同期营业收入的25.59%。该产品节能明显（用于大型电机，节电通常在20-30%左右），市场潜力极大。公司2007年上半年的订单数已相当于2006年全年。订单总额19367万元，比去年同期增长60.62%。
　　2004年、2005年、2006年、2007年1－6月，电气监控与能量管理系统占营业收入的比例分别为4.75%、7.09%、9.98%、9.23%。公司高压设备状态监测（龙源智光）与诊断系统和电力企业调度信息整合平台及应用软件（智光一创）两类产品2006年销售收入合计占营业收入的7.46%，为公司中长期培育的产品。
　　电气监控与能量管理系统主要目标市场为：大中型工矿企业用电系统、大中型发电厂厂用电系统、市政建设以及基础设施用电系统等，是企业级应用，与电网变电站应用不同（主要厂商为南瑞、许继、南自等）。从大产品范围来说，目前企业级应用领域内，没有明显的本土领先企业；从小产品来说，火电厂电气自动化业务数金智科技最强。拥有自主研发能力和品牌的主要厂商，在国内的市场份额约占44%左右，主要品牌厂商有：施耐德电气（中低压智能单元、保护测控装置）、金智科技、珠海万力达电气股份有限公司（中压保护测控装置、企业变电站自动化）、苏州智能配电自动化有限公司（电厂低压电动机保护控制器）、上海华建电力设备有限公司（石化行业低压保护控制器）、智光电气（品种齐全、一体化解决方案）等；另外还有大量无自主产品或品牌的系统集成商，大约占市场份额40%左右，其它厂商占据16%左右的份额。公司招股意向书称，该产品目前实际的市场需求为每年15亿元左右，预计未来几年将以大约30%速度增长。目前行业内没有明显的领先企业。公司2005年、2006年营收复合增长率高于100%，但市占率很低，估计不到2%。
　　三、我们非常看好高压变频器市场市场容量最大、前景最好的高压变频调速系统产品具备较高的技术门槛，国际的主流供应厂商仅有西门子（含罗宾康）、罗克韦尔（AB）、ABB、东芝、日立、安川等几家。国内厂商只有5家左右企业完全掌握核心技术并具有自主的研发能力和配套售后服务能力，有部分自主知识产权及一定生产规模的企业约有10-15家左右，拼装及代理厂家约有30-40个。
　　根据我们的了解，高压变频器主要应用是在火电厂、冶金、石化等行业，其中800KW产品，火电厂占61%（主要是引风机、送风机、凝结泵），冶金占24%，石化占6%。1200KW以上应用超过半数集中在电厂。但是，按智光的数据，高压变频器在电力和冶金行业中的应用约只占市场总销售量的45%。目前国内火电厂中，近一两年内有计划采购或正在采购高压变频的，占总数的20-30%以上。
　　保守估计国内高压变频器的未来十年潜在规模为500－700亿元。
　　2005、2006年，我国高压变频器产品市场年复全增长率约为50-60%，占变频器市场的比重已高达40%左右。其中，通用型变频器05、06年市场容量分别为6.6亿元、10.6亿元；西门子的定制变频器05年市场规模为5.3亿元。受国家节能减排政策的刺激，我们预计未来三年内，我国高压变频器的年复合增长率仍可以达到50-60%（前高后低）。按智光招股意向书中的数据（智光自己的统计结果），06年外国品牌市占率为43.4%，其中西门子28.3%、罗克韦尔6.6%、ABB5.66%、东芝2.83%，国内品牌市占率为56.6%，其中利德华福26.42%、东方日立8.49%、智光电机5.66%，其它国内品牌（主要有7-10家）为16.03%。
　　据我们了解，国内高压变频器厂商除了利德华福、东方日立（合资公司，日立占49%，东方电气集团占51%，其基础为东方凯奇公司）、智光之外，还有中电博瑞、明阳龙源（明阳集团与国电集团合资企业，明阳集团实力相对较强，是国内前10大的电气装备企业之一）、湖北三环（开发的高压变频节能项目被世界银行作为案例推广）、成都佳灵（1000KW以下为主，中国最早的厂商，有完全自主知识产权）、北京合康亿盛、河南恩澎电力、荣信股份、成都森兰（大型民营企业大陆希望集团下属，高压变频器涉足较少，低压全国最强之一）、国电南自等。
　　据我们了解，从高压变频器业界反映的情况来看，国内品牌厂商除利德华福、东方日立优势明显外，余下10家左右的国内厂商知名度相差小，技术、累计市占率也相差不大，未来在行业中的地位变数大；长远看，有电力系统股东背景、有自主技术的企业（明阳龙源、恩澎电力、国电南自等），胜算相对较大。智光未来面临的机会固然大，但挑战也很大。
　　利德华福的控股股东是鸿商产业控股集团。它连续第四年取得了国内市场高压变频器销量第一的业绩，2006年比上年增长52.6%，累计销售业绩达800多台。它目前的月产能为18台高压变频器（由功率模块400台折算）。已完成5000-6000kW大功率变频器的技术储备，这一点领先全国。智光目前年产能才只有60台高压变频器（单台最高功率4000KW），2010年募投达产才有400套产能，届时才可能有单台最高功率6000KW的生产能力。
　　高压变频器的上游行业主要包括变频变压器、半导体元件（IGBT）、机柜、自动化仪表等企业，均是充分竞争行业。其中IGBT半导体元件主要依赖进口，该部件为基础元器件，占本产品的成本较低，供应充足。本行业受上游的制约较小。
　　四、亮点与不足亮点：
　　1、公司产品前景好、梯队明确，有利于节能减排，市场容量大。公司各大产品均被列入2007年1月23日国家发改委、科学技术部、商务部、国家知识产权局联合发布的《当前优先发展的高技术产业化重点领域指南（2007年度）》，其中高压变频调速系统和电气监控与能量管理系统还属于《十一五规划纲要》规划的"十大节能重点工程"。主要产品有较高的进入壁垒（需要时间、技术、成熟商用范例等），竞争不是很激烈，利润率较高。
　　2、公司赢利能力强、成长性好，具备国内领先技术，团队持股，创新能力较强，机制灵活。
　　不足或风险：
　　1、公司目前的生产模式为"以外协生产为主的生产模式"，马上要着手转为自主生产。在工厂式运营方面，公司经验不足。2006年末母公司固定资产原值640.71万元、净值352.45万元，故折旧少。今后折旧会大增。公司存在生产模式改变后不适应、折旧费用大增的风险。
　　2、所得税优惠风险。公司2006年、2005年、2004年享受的所得税税收优惠金额占同期净利润（含少数股东损益）的比例达25.26%、24.60%、24.72%，公司的经营业绩对税收优惠具有一定的依赖性。公司的生产厂房搬迁后，按照广东省和广州市的相关规定，可继续享受15%的所得税优惠，但上述企业所得税优惠政策的规定不符合国家现有法律法规规定，公司存在不能继续享受税收优惠的风险。
　　3、公司目前最主要的消弧选线成套装置产品成长性稍逊；高压变频器产品的市场地位也还没有完全确立，有一定变数；企业级电气监控与能量管理系统的厂商太多，公司的优势尚不突出。
　　五、估值智光电气母公司、龙源智光企业所得税15%税率，智光电机06年起两免三减半，智光一创从获利年度（06年）起两免。
　　目前电气设备中的电力自动化股、软件股的估值普遍比较高，08年动态PE可达30-40倍，甚至更高（中小盘股可达45-55倍）。公司06年摊薄每股收益为0.322元。我们预计公司07年、08年、09年每股收益分别为0.52元、0.80元、1.22元。见表2。按照公司招股意向书中预测的市场容量与公司市占率、募集项目投产速度，公司07-09年3年的净利润复合增长率有望达到或超过50-60%（我们预测值为56%），成长性远高于其它中小企业板公司。当前估值取：2008年动态PE为40倍，即32元；或PEG为1，07-09年三年净利润复合增长率G约为56%，07年动态PE为56倍，即29.1元；或取09年底的静态PE为30-35倍（1.22*30或35），然后进行两年折现（二级市场年必要报酬率为12%），即为29.18-34.04元。建议询价区间为11-12元。
　　六、首日定价区间
　　近期新股炒作过于火爆，大盘也在相对高位，公司流通股盘很小，考虑到目前的市场状况（普遍高估30%以上），预计公司上市后首日定价可达40元。可以考虑申购。（西南证券　陈毅聪）

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上海证券：智光电气 上市首日定价17.01-18.20元
　　公司概况
　　公司是2005年12月，经广州市人民政府批准，由金誉集团、粤能电力及芮冬阳等16名自然人作为发起人，将广州智光电气有限公司整体变更设立的股份公司。2006年12月19日，诚信创投和李永喜对公司进行增资，公司注册资本增加至5108万元。
　　公司主要从事电气控制与自动化设备的研发、设计、生产与销售。主要产品为消弧选线成套装置、电气监控与能量管理系统、高压变频调速系统、高压设备状态监测与诊断系统以及电力企业调度信息整合平台及应用软件。
　　公司业务结构
　　近几年公司营业收入保持高速增长。2004-2006年公司主营业务收入从1.03亿上升到2.21亿，年均复合增长率接近50%。但主营业务增长率却从70.60%下降到39.63%，下降幅度比较明显。这一方面是因为企业发展初期基数低导致增速异常迅猛，另一方面是由于在2006年公司面临了产能瓶颈。
　　目前公司收入构成主要还是来自于消弧选线成套装置，毛利率水平较为稳定。2004年、-2006年、2007年上半年它占主营业务收入比例分别为94.94%、83.50%、66.59%、61.39%，该类产品占销售额比重大幅下滑的主要原因是公司目前面临产能瓶颈，在资金和场地有限的条件下，本着利润最大化的原则将更多产能投入到毛利更高的高压变频设备。公司通过加强管理和提高产品价格，克服了产品主要部件采购价格上升的影响，毛利率水平基本稳定在25%左右。
　　高压变频调速系统成为公司新的利润增长点。2005年8月，公司经过多年研发的新产品高压变频调速系统开始进入市场销售，并于2006年实现3318.20万元销售收入，占同期营业收入的15.00%。2007年1－6月，该产品实现2613.04万元销售收入，占同期营业收入的25.59%,成为公司新的利润增长点，截止2006年底，高压变频调速系统销售量居国内品牌第三位。其毛利率水平也有小幅上升，由2006年的30.53%上升到32.05%。
　　预计电气监控与能量管理系统未来成长较快。2004年、2005年、2006年、2007年1－6月，电气监控与能量管理系统占营业收入的比例分别为4.75%、7.09%、9.98%、9.23%，逐年提高。预计未来几年高压变频调速系统和电气监控与能量管理系统将高速发展。其毛利率水平也将保持在55%左右。
　　公司综合毛利率稳步上升。2004年、2005年、2006年、2007年1-6月公司综合毛利率分别为29.03%、26.09%、32.25%、30.61%，毛利率稳中有升，主要是由于公司具有较强的成本控制能力和价格转移能力。
　　竞争能力
　　行业地位领先。在消弧选线成套装置领域，目前基本形成了智光电气和思源电气两大领先厂商占据市场份额60%以上的局面，行业竞争格局稳定；在高压变频调速系统领域，2006年公司市场占有率为5.66%，为国内品牌的第三名。
　　研发能力突出。公司的核心技术人员绝大部分拥有硕士、博士学位，具有在电力行业长期从业的经历，能敏锐、超前把握行业、产品的技术发展方向，在实践中成长的核心团队已成为行业专家、行业标准起草者、新理念倡导者。公司与国内多所著名高等院建立了紧密的合作关系，并聘请了多位行业著名的资深专家和学者担任技术委员会委员，共同决策公司技术的发展方向。公司还自主设计建设了电网中性点接地方式研究试验室等多个实验室,为产品的检验和新产品的开发提供了技术保障。
　　核心技术优势。电气控制与自动化领域是一个技术创新壁垒极高的领域，公司已掌握了测控技术、电力电子技术、通信技术和应用软件技术等领域的核心技术，并构建了相互关联的多技术、多学科的综合应用平台，公司利用该平台在相关应用领域开发了多项产品。
　　产品优势。公司主营产品都是基于公司的核心技术平台和产业布局研发设计的，均达到国内领先或国际先进水平，共5次获得广东省、广东电力集团、南方电网公司的科技进步奖和新技术新产品奖，已获得和申请了6项发明专利和7项实用新型专利、8项计算机软件著作权，拥有14项核心技术，29项系列产品通过国家指定检测中心的型式试验，上述产品和技术已非一般竞争者所能模仿或超越。
　　风险因素
　　市场竞争风险。高压变频调速系统这一领域市场潜力巨大，尚未形成稳定的竞争格局，现有竞争者之间、现有竞争者和即将进入者之间都可能出现激烈的市场竞争。
　　产品和技术更新及新产品开发的风险。公司及下属子公司均为高新技术企业或软件企业。随着市场竞争的加剧，技术更新换代周期越来越短。如果公司不能保持持续创新的能力，不能及时准确把握技术、产品和市场发展趋势，将削弱已有的竞争优势，从而对公司产品的市场份额、经济效益及发展前景造成不利影响。
　　原材料价格波动风险。接地变压器和消弧线圈是公司最重要的原材料。近年来，由于变压器和消弧线圈的基础原材料电磁线（铜材）、硅钢片等金属材料价格上涨较快，导致公司原材料采购成本上升。若不能将部分成本转移给客户，且内部对成本的挖潜降耗措施达到极限，则公司会面临毛利率下降的风险。
　　募集资金投资项目的市场风险。本次募集资金投资项目投产后，公司主营产品产能进一步扩张。如果公司市场开拓能力不足，或者市场预期出现偏差，则会导致产品供大于求的市场风险。
　　盈利预测
　　募集资金项目将带动相关重点业务的发展。公司本次募集资金将用于三个项目：年产800套新型自动跟踪补偿消弧线圈及选线成套装置技术改造项目、年产400套智能高压大功率变频调速系统技术改造项目、年产100套分布式企业级电气监控与能量管理系统技术改造项目。项目投产后，将扩大这三类产品的经营规模，使得前期积累的产品布局优势迅速转化为规模优势，提升公司的品牌影响力，增强竞争力，并进而带动后续的产品和技术创新，从而形成持续稳定、滚动发展的良性循环局面。
　　根据公司2007年上半年和前几年公司的生产经营状况，以及募集资金项目的实施计划，预计公司2007年的主营业务收入为28765万元，2008年可以达到37395万元。
　　公司的产品有一定的技术优势，而且公司的产品销售较为稳定，预计07年公司的毛利率水平可以维持在30%左右，08年由于生产方式的转变，毛利率水平可以进一步提升至32%左右。
　　公司的期间费用水平基本保持稳定，略有上升，从2004年到2006年依次为19.43%，15.73%和19.78%，2007年上半年为21.00%，由于新项目的不断开展，预计未来2年会略有上升。
　　基于以上判断和假设，公司07年和08年的净利润为2733万元和4147万元，摊薄后的每股收益为0.40元和0.60元。
　　估值基准
　　由于公司从事的领域为电气控制与自动化的设备和服务的提供，因此我们选取产品机构和行业特性相近的公司进行比较，国内市场相对估值比较显示，行业07-08年平均动态市盈率为43.31倍和33.61倍。
　　根据公司良好的经营能力和发展前景，我们认为可以给与其07年43-46倍的市盈率水平，其分别对应的市场定价应为17.01元和18.20元。
　　定价结论
　　考虑到一级市场和二级市场之间的差异，我们认为公司的询价应不高于市场定价的85%，我们认为智光电气的询价区间为14.46-15.47元，上市首日的定价区间为：17.01-18.20元。（上海证券　严浩军）

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智光电气：上市首日定价区间估计在21-23元
　　考虑新股发行折价效应（60%-70%），拟用募集资金投入金额，拟发行量等因素，我们认为合理的询价区间应为9-11元。对比中小板公司上市表现，上市首日定价区间我们估计在21-23元。 产能急需扩张的电力设备企业智光电气的主营产品包括：消弧选线成套装置、电气监控与能量管理系统、高压变频调速系统、高压设备状态监测与诊断系统、电力企业调度信息整合平台及应用软件。其中，06年消弧选线成套装置和高压变频调速系统为业绩的主要贡献，收入占比为66.6%和25.6%，毛利占比为54.0%和14.2%。
　　智光电气消弧选线成套装置、高压变频调速系统外协采购成本占同类产品生产成本的比例较高（06年：79.71%、48.61%），对业务扩展、产品质量等存在一定的制约，我们认为扩产是有必要的。
　　由智光消弧选线成套装置的工作原理，所从事的高压变频调速系统业务来判断，智光在电力电子技术方面存在一定的技术储备。并且，智光与高校（清华大学、华中科技大学等）有着密切的技术合作。
　　近年智光的业务范围由华南地区逐步扩展至全国各地，与股东和管理层具有丰富的电力、电气行业工作经验密切相关。
　　由智光消弧选线成套装置近年售价与主要原材料价格变化判断，智光电气的产品存在一定的成本转嫁能力。随着智光募集资金投入项目建成投产，可以预见到，尽管消弧选线成套装置市场保持稳定增长（15%-20%），但是激烈的竞争可能难以避免，消弧选线成套装置业务的盈利能力存在下滑的可能性，规模效应能否显现需要观察。
　　对于募集资金项目（新型自动跟踪补偿消弧线圈及选线成套装置、智能高压大功率变频调速系统、分布式企业级电气监控与能量管理系统），我们判断，消弧线圈及选线成套装置项目主要在于产能扩张；变频调速系统项目属于快速成长的新业务，但是为了迅速扩大收入规模，对销售环节的压力可能较大。
　　我们预测07-09年智光EPS分别为0.39元、0.59元和0.80元，我们认为，相对整个市场合理估值区间为15-17.5元。考虑新股发行折价效应（60%-70%），拟用募集资金投入金额，拟发行量等因素，我们认为合理的询价区间应为9-11元。对比中小板ETF(行情净值)公司上市表现，上市首日定价区间我们估计在21-23元。（国泰君安）