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平安-方圆支承：飞速成长的回转支撑行业龙头 20070719

　　回转支撑行业龙头企业。公司是全国规模最大的回转支承生产企业之一，2006年公司产销量居行业内第二位。2006年公司被授予国家重点高新技术企业。

　　行业快速增长。伴随着我国装备制造业特别是工程机械行业的发展，近年来我国回转支撑需求量高速增长。目前我国回转支撑行业集中度较低，技术门槛较高的精密级支撑成为行业内企业的利润大蛋糕。

　　竞争优势超群。公司具有一定的规模优势以及技术优势，再加上公司募集资金投资项目紧紧围绕公司主营业务，有利于提高公司的产品规模和优化产品结构，提升产品层次。募集资金项目的完成，将使公司形成新的利润增长点，产品结构进一步优化，有利于促进公司核心竞争力和持续发展能力的全面提高。

　　建议询价区间9.50～11.00,预计上市定价20.00～23.00元：考虑到2006年轴承类类似上市公司平均静态市盈率为37倍左右，2007年类似上市公司平均动态市盈率为34倍。我们以平均值为基准，给予公司06年37倍和07年33倍的市盈率水平，公司06年扣除非经常性损益全面摊薄后每股收益0.27元，07年我们预测公司EPS为0.43元，对应的公司估值区间为9.99-14.19元。考虑到公司在行业内的地位以及较小的股本，综合后我们预计该股上市定价在20.00~23.00元。近期小盘股上市首日开盘涨跌幅在70%～150%，建议申购价格区间为9.50～11.00元。

　　风险提示

　　行业周期波动风险，工程机械行业周期对公司盈利能力影响较大

　　原材料供应风险，公司使用的环形钢坯主要由马钢供应。

　　一、公司概况

　　1.1回转支撑的龙头企业

　　公司是全国规模最大的回转支承生产企业之一，2006年被国家科技部授予国家重点高新技术企业。主要产品包括单排球式、交叉滚柱式、三排柱式、双排球式、双列球式、双回转式、腰鼓式、哈呋式等八大类共1500多种规格。产品销售网络覆盖全国各地，并批量出口美国、加拿大、日本、韩国等11个国家。

　　二、公司所处行业前景分析

　　2.1我国回转支撑行业前景向好

　　2.1.1市场需求推动回转支撑行业稳步增长

　　回转支撑作为工程机械的重要零部件，其需求受到工程机械生产销售的重要影响。行业周期趋同于工程机械行业。2005年以来，随着我国基础设施、固定资产投资明显加快，以及工程机械进口替代与出口数量的增加，使得我国工程机械行业在未来五年将保持15%左右的增长速度。需求的扩大将使得回转支撑行业稳步增长。

　　我国工程机械保有量大幅增加，未来几年回转支承的更新需求也将大幅增加。目前我国主要工程机械保有量约为220万台左右，需要回转支承的工程机械保有量在40-44万台，按每年10%的更换率，每年需要回转支承4万套-4.4万套，而2006年使用回转支承的主机销量为8.65万台，工程机械设备的维修更新需求将大幅增加回转支承的市场容量。

　　2.1.2行业未来增长的发动机——精密级回转支承

　　精密级回转支承主要应用于挖掘机、风力发电机组、军工产品配套和医疗机械等。目前我国国产挖掘机正处于替代进口阶段，小型液压挖掘机大量出口海外市场，相应地对于回转支承档次要求也逐步提高。

　　作为可再生能源，我国未来将大力发展风电。2007年-2010年我国风力发电机组所需回转支承将达到48500套，按照目前风力发电回转支承的平均价格测算，风力发电市场所需精密级回转支承的市场容量约为30亿元左右，年均市场容量约7.25亿元。

　　随着国家加强国防建设加强以及医疗设备投资的加大，精密级回转支承市场的发展为行业内优势公司提供广阔的发展机遇。

　　2.1.3回转支撑行业材面临的机遇与挑战

　　国家相关产业政策促进行业发展

　　2006年，《国务院关于加快振兴装备制造业的若干意见》、《国家中长期科学和技术发展规划纲要》和《促进产业结构调整暂行规定》等政策相继出台，装备制造业列入国家重点扶持发展的产业。回转支承作为装备制造业中的重要零部件，装备制造业快速发展必将促进回转支承行业快速发展。

　　中小企业多，行业集中度较低，中低端市场竞争激烈

　　目前我国回转支承生产企业有50多家，年产量在2万套以上的企业有2家(徐州罗特艾德和方圆支承)。由于受到资金、技术等方面的限制，企业规模普遍比较小，大多生产中低端回转支承产品。近年来，由于我国工程机械产品需求旺盛，生产企业纷纷扩大产能,中低档回转支承产量大幅增加,小规模、缺乏核心竞争力的生产企业往往通过低价竞争获取市场,中低端产品竞争激烈。

　　目前国外知名企业合资、合作的企业以及外商独资的企业，其产品主要与外方主机企业配套，在回转支承新应用方面具有一定的优势,而国内有实力的回转支承生产企业加大了各方面的投入，使部分回转支承产品在质量上接近或达到国际先进水平，逐渐跻身于高端回转承生产企业行列。由于我国生产的回转支承具有较高的性价比，外商来华采购数量逐年增加。同时，随着工程机械行业的高速发展，主机厂家个性化需求更加广泛，并且对产品质量要求逐步提高，市场份额必然将向回转支承优势企业集中，优势企业的竞争力将逐步提高。

　　2.2回转支撑细分行业—精密级回转支撑未来发展定位在“高、精、尖”

　　我国军工、医疗和风电设备近年以及可与其地发展必将推动精密级回转支撑的飞速发展和取得的巨大成就。

　　精密级回转支撑是制造航天航空设备、装甲车辆、大型医疗设备与风电设备的关键零部件之一。我国精密级回转支撑目前发展迅速，国产一般质量的精密级回转支撑已经能够满足市场需求。但高可靠性、高精度的精密级回转支撑需要。高档精密级回转支撑仍需进口。

　　到目前为止，全国最主要精密级回转支撑生产厂家有4家，分别是：徐州罗特艾德回转支承有限公司(德国)、斯凯孚(大连)轴承与精密技术产品有限公司(瑞典)、(日本)信一精密工业(烟台)有限公司、安铁克思(上海)精密部件有限公司。外资企业依托国外母公司的生产经验和工艺方法，在精密级回转支承产品档次上占有一定优势，但其相对于国内市场需求，其研发周期长，灵活性差。未来国内厂商还须在提高档次和质量的稳定性方面下功夫，从而为精密级回转支撑在我国的普及创造条件。从另一层面也说明该细分行业存在着巨大的商机。

　　三、公司经营情况分析

　　3.1公司的竞争优势

　　3.1.1公司具有一定的规模优势

　　国内目前生产回转支承厂家有50多家，大多数厂家的年生产能力在0.6万套以下，生产规模相对较低，2万套以上的仅2家，行业集中度较低。公司产品2006年在主要工程机械产品上的市场占有率为21.26%，而公司主要竞争对手徐州罗特艾德回转支承有限公司的市场占有率约为23.56%。2007年公司的生产能力有望达到40000套，募集项目顺利投产能够进一步扩大公司的市场占有率。

　　3.1.2公司具有一定的技术优势

　　随着工程机械行业的高速发展，工程机械主机厂家对回转支承产品的性能、寿命和可靠性要求越来越高，并且新的需求不断增加，同时，回转支承新的应用领域(如风力发电、医疗机械以及军工领域等等)不断被开拓，只有拥有技术优势的企业才能适应市场需求的快速变化。

　　公司管理和技术人员已从事回转支承研发与制造20多年，积累了较丰富的经验。通过与德国罗特艾德有限公司、瑞典SKF集团公司和日本安铁克思精密部件有限公司等国际最先进同行进行技术交流，促进了公司回转支承研发水平的不断提高

　　公司积极与北京建筑机械综合研究所、南京工业大学、安徽工业大学四方合作建立安徽省回转支承工程研究中心，加强对回转支承产品和新应用的研发。

　　3.2公司目前经营状况

　　3.2.1公司主营收入分析

　　公司回转支承销量随着工程机械主机市场的迅速发展而高速增长，销量从2004年的13103套增加到2006年的24307套，增长了85.5%，而营业收入也从2004年的8636.1万元增加到2006年的15603.1万元，增长了80.7%。未来随着精密级回转支承市场的逐渐扩大，公司的销量和销售收入将继续保持高速增长。

　　图表6公司近三年回转支撑销量、收入情况

　　3.2.2产品成本结构分析

　　公司回转支承产品主要原材料为环形钢坯，成本占总成本的比重为67%。辅助材料包括钢球、尼龙、油嘴、密封条等，其中环形钢坯主要采用马鞍山钢铁股份有限公司制造的环形轧制钢坯，运输及协调非常方便，货源稳定，供货基本及时，其他供应商有山西定襄金瑞高压环件有限公司、江阴同庆机械制造有限公司等，能够保证公司所需环形钢坯的供应；钢球、尼龙、油嘴、密封条等辅助材料市场供给充足，供应单位与公司长期合作，质量稳定，供货及时，最近三年价格基本稳定。公司制造费用和废品损失占成本的比重从2004年的17.1%和1.44%下降到2006年的11.4%和0.03%。

　　3.3募集资金项目分析

　　3.3.1募集资金的到位将大大降低公司的财务费用

　　近年来，公司生产经营规模扩张较快，公司资本性支出的增加导致负债水平的提高：

　　公司2004年、2005年及2006年末的资产负债率分别为69.75%、65.64%和46.24%，呈逐年下降趋势。募集资金到位后，将显著降低公司的资产负债率，迅速改善公司的财务状况。

　　3.3.2募集资金的到位将大大降低公司的财务费用

　　公司本次发行预计募集资金总额为18534万元，将投资于60300套/年回转支承数控化扩建改造项目和精密级回转支承生产线项目。募集资金项目建成后，普通级回转支承将新增35300套的生产能力，从目前的25000套增加到60300套，精密级回转支承将新增30000套的生产能力。公司各种回转支承的生产能力将由目前每年的25000套提高到90300套。

　　公司60300套/年回转支承数控化扩建改造项目主要用于增加公司普通回转支承产能。目前公司业绩增长主要受限于产能不足，募集资金项目的实施将缓解这一问题。

　　该项目建设期为一年，预计2008年5月形成设计生产能力。项目建成后将新增35300套回转支承的能力，回转支承的产能将从目前的25000套增加到60300套，新增年销售额约为21180万元，投资利润率54.98%。

　　精密回转支承产品的毛利率达到40%左右，远高于目前公司普通回转支承盈利能力，项目投产将提升公司整体盈利能力。公司通过上市融资率先进入相关市场，未来将在竞争中处于有利地位。该项目建设期为1.5年，预计2008年11月形成设计生产能力。项目建成后将形成年产30000套精密回转支承的生产能力，新增年销售额约为21000万元，投资利润率38.38%。

　　四、公司盈利预测

　　4.1盈利预测主要假设

　　精密回转支承项目08年投产，产品销量我们保守估计08年、09年分别按设计产能的25%和80%计算，产品毛利率维持在40%.

　　08年所得税率为25%。

　　4.2盈利预测表

　　五、价值评估及上市定价

　　考虑到2006年轴承类类似上市公司平均静态市盈率为37倍左右，2007年类似上市公司平均动态市盈率为34倍。我们以平均值为基准，给予公司06年37倍和07年33倍的市盈率水平，公司06年扣除非经常性损益全面摊薄后每股收益0.27元，07年我们预测公司EPS为0.43元，对应的公司估值区间为9.99-14.19元。考虑到公司在行业内的地位以及较小的股本，综合后我们预计该股上市定价在20.00~23.00元。近期小盘股上市首日开盘涨跌幅在80%～150%，建议申购价格区间为9.50～11.00元。

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海通-方圆支承：撑起机械行业的腰蓝筹潜力股 20070723

　　公司主营回转支承产品，竞争优势明显，主业突出，主营产品市场空间大，未来3年业绩将快速增长。

　　公司的行业地位突出。公司是国内回转支承行业龙头企业，主要为工程机械提供配套，2006年市场占有率超过20%，目前产能为25000套/年，有产能瓶颈。公司拥有体制优势、技术研发优势、工艺设备优势、品牌优势和管理团队优势等等。

　　行业蛋糕“越做越大”。工程机械行业“十一五”期间销售额将比“十五”末增长106%，达2500亿元，回转支承的市场容量也将成倍放大。另外风电行业、矿产机械、医疗设施等需要精密级回转支承的高端市场未来市场容量巨大，机械产品回转支承的更新替换和出口市场也增长迅速，给公司提供了发展空间。

　　公司偿债能力较弱，盈利能力强。公司回转支承盈利能力强，较高的应收账款周转率和存货周转率反映了公司较强的资产运营能力。由于公司2003年收购资产形成较高的应付职工费用，短期偿债能力较弱，资产负债率较高，随着公司IPO其偿债能力将得到改善

　　公司募集资金项目解决产能瓶颈。公司募集资金项目为两个，其中一个是扩大产能，增加35300套回转支承/年的生产能力，2008年4月投产。另外一个是形成年产30000万套精密回转支承/年的生产能力，主要定位外资液压挖掘机行业、风电行业、军工行业等等，预计2008年11月投产。届时公司的产品结构将明显改善。

　　盈利预测与投资建议。按照不超过2400万股的增发计划计算公司未来股本，我们预计公司2007～2009年的每股收益分别为0.46元、0.71元和1.30元。综合PE、PEG、等相对估值法估值结果，我们认为公司增发以后的合理股价区间为20.70-23.00元，建议积极申购。

　　主要不确定因素。宏观调控、原材料价格变动、新的市场竞争对手进入。

　　1.公司简介

　　公司前身为2003年7月成立的马鞍山方圆回转支承有限责任公司，是国内回转支承行业龙头，此外还经营锻压设备的研发制造。主要产品-回转支承主要为机械产品提供配套，进行传力和传动，实现机械设备两部分之间的相对转对，公司目前主要生产8种系列的产品，近年来发展较快，经营规模迅速扩大。

　　公司IPO前后股本结构

　　公司本次IPO计划发行2400万股，发行价格为8.12元/股。本次发行后，公司总股本增至9400万股，新发股份占IPO后总股本的25.60%。

　　目前公司第一大股东钱森力为公司实际控制人，持有公司1964.93万股，占发行前公司总股本28.07%，发行后持股比例降至20.90%。

　　另外、余云霓、王亨雷先生作为三位主发起人之一，与钱森力先生共同持有公司33.2%的股权，为公司的控股股东。

　　2.工程机械市场容量巨大

　　工程机械行业2005年实现销售收入1262.18亿元，仅次于美国和日本，居世界第三，工程机械主要产品产量达40万台，已超过日本，位居世界第二。根据《工程机械行业“十一五”规划》，到2010年我国对工程机械行业的总需求量为2500-2700亿元，为2005年的206%，市场容量增长一倍还多。

　　此外，风电行业按照2020年装机容量达3000万KW的规划，根据风电机组的结构(一个兆瓦级以上的风机需要4个精密级回转支承与之配套)，则2007-2010年风电回转支承的市场容量将达到48500套，折合29亿元，年均市场容量在7.25亿元左右。而机械设备的维修市场也不可小视，截至2004年底，我国主要工程机械保有量为180-230万台，需要回转支承的工程机械保有量在39.6-43.2万台，按每年10%的更换率，则每年需要回转支承3.96万套-4.32万套。

　　近年来工程机械零部件出口形式良好，呈现进口减少，出口增加的态势，2005年工程机械零部件产品进出口总额为22.46亿美元，其中进口额为10.36亿美元，同比下降14.1%，出口额为12.1亿美元，同比增长33.1%。由于我国回转支承具有较高的性价比，吸引力不少国际工程机械生产厂商来华考察，为我国回转支承的发展提供了较大的发展机会。

　　3.公司面临的市场竞争格局较好

　　目前我国回转支承的主要生产企业有50多家。其中与公司直接形成竞争的是徐州罗特艾德，德国罗特艾德公司和徐工集团分别持有该公司60%、40%的股权，该公司回转支承产品主要供应出口，2006年产能为3000万套。国内其余的回转支承制造企业规模较小，大都在8000套/年以下，对公司不构成明显竞争。另外与外商合资的企业虽然技术先进，但其回转支承产品主要供应外方或外资企业提供配套。

　　目前我国回转支承产品主要为工程机械行业提供配套，在风力发电等新领域的应用呈现快速发展的势头。

　　4.公司的竞争优势明显

　　公司虽然成立时间不长，但在市场竞争中求发展，逐渐形成了自身的核心竞争力。

　　公司的竞争优势主要体现在：

　　(1)体制优势，公司为民营企业，自然人控股的股本结构使得民营企业具备了较强的成本控制能力和敏捷的市场反应能力和快速响应的决策机制。

　　(2)技术研发优势，公司成立以来，跟踪研究回转支承行业的发展趋势，先后开发了双列球式、双回转式、腰鼓式、哈夫式等结构的回转支承，其中哈夫式回转支承2005年获得国家知识产权局“实用新型专利”；“300套/年大型回转支承”项目被列入国家火炬计划。

　　(3)工艺、设备优势，公司拥有3条数控生产线和多台具备国内一流水平的精加工设备，产品承载能力比普通生产线生产的同样产品提高了20%。

　　(4)管理团队优势，公司管理团队从事回转支承行业多年，形成了自身的管理理念，建立了一支工作务实、协作敬业的管理团队，2003-2005年公司连续获得中国质量协会颁发的“质量效益型先进企业”称号。

　　不可否认的是，公司仍然面临一些需要解决和改善的问题(1)原料供应商较集中，公司生产所需的主要原材料为环形钢坯，2006年占到生产成本的66.96%，而且主要采用马鞍山钢铁公司制造的环形钢坯，对其存在一定的依赖性。

　　(2)国际市场开拓力度不足，由于公司产能瓶颈问题，公司国际市场业务开拓力度不足，2006年出口收入占比只有1.96%，这对公司的品牌建设和提升产品档次都不利。

　　5.公司的财务指标分析

　　公司的偿债能力与其他类似业务的已上市轴承类公司相比偏高，主要因为近年来发展速度快，公司不断投资扩大生产规模借贷规模加大，随着公司营业利润的大幅提高和IPO募集资金的到位，其偿债能力将会改善。

　　公司的运营能力指标-应收账款周转率和存活周转率2006年相比2005年都在上升，这是由于公司在收入快速增长的同时，注重销售回款，能够快速反应，缩短了销售回款的信用期，增强了资金的使用效率。存活周转率的提高是因为公司采用以销定产的方式组织生产，产销率高达96%以上。

　　公司的毛利率水平比一般的工程机械整机企业都要高，主要是因为回转支承行业相对较高的市场集中度和行业景气度形成的。2004-2006年公司的综合毛利率指标分别为40.67%、36.00%、35.50%，呈现下降趋势。主要因为环形钢坯2004年价格大幅上涨，且回转支承中低端产品竞争加剧。随着原材料价格的企稳，公司产品价格供不应求，其较强的市场谈判能力将会使得产品价格有一定提升，毛利率水平将趋于稳定。2008年随着公司募集资金项目之一-精密级回转支承产品的投产，公司的盈利能力将会进一步提高。

　　6.公司的募集资金项目

　　本次公司的募集资金项目为两项：

　　(1)60300套/年回转支承数控化扩建改造项目，预计2008年4月投产，届时公司的回转支承产品产能将由2006年的25000套/年提高到60300套/年，新增年销售收入21180万元，投资利润率54.98%。根据对未来工程机械行业的情景分析，未来3年回转支承的市场需求仍然非常旺盛，公司扩产后的产能仍不能满足市场需求。

　　(2)精密级回转支承生产线项目。公司瞄准回转支承的高端市场，准备为外资的液压挖掘机、风电、军工产品、医疗企业等行业提供精密级回转支承产品，该产品毛利率预计可达到40%左右，2008年11月预计会投产。预计完全达产后可增加销售收入21000万元，投资利润率达38.38%。

　　7.盈利预测

　　我们按照工程机械行业细分产品未来5年的销量增长情况以及公司在这些细分产品的回转支承的配套占有率来估计公司回转支承的销量。假定08年两税合并后公司的所得税率为25%，2009年后为17%(公司目前正在争取高新技术企业，按照15%的标准征收所得率)。

　　8.投资建议

　　公司作为细分行业的龙头，分享了工程机械行业的行业景气度，突出的主业和未来几年回转支承旺盛的市场需求，以及公司定位高端回转支承的市场发展战略都保证了公司未来几年将会呈现较好的成长性。

　　根据相对市盈率法，2007年上半年上市的机械行业优质企业-山河智能、威海广泰、天马股份的动态市盈率在45-50倍左右，公司的基本面在机械行业中属于优良，成长性突出，如果按照45-50倍的P/E估值，则合理价格为20.70-23.00元之间。

　　根据市净率法，2006年类上市公司市经率均值为4.58倍，而2007年上半年上市的3家机械行业企业-山河智能、威海广泰、天马股份的动态市净率分别为22.36倍、9.39倍和7.92倍。根据公司发行后公司每股净资产为3.29元的预测，我们给予公司6-7倍的市净率估值，则公司的合理价位应在19.74-23.03元之间。

　　综合两种估值方法，我们认为公司的合理价位为20.70-23.00元，建议积极申购。

　　9.风险提示

　　(1)宏观调控，公司主要为工程机械企业提供配套，宏观调控将会使得工程机械行业市场景气度下降，从而影响公司的销售。

　　(2)原材料价格变动，公司的主要原材料为环形钢坯，2004年钢材价格的快速上涨给公司经营带来了很大压力。今后几年钢材等原材料价格的变化将会直接影响公司的经营业绩。

　　(3)回转支承行业毛利率高，市场空间大，可能会吸引新的市场竞争对手进入，与公司争取市场。

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天相-方圆支承：公司将与主机业共同腾飞 20070801

　　公司此次发行A股2400万股，发行后总股本为9400万股。

　　公司的控股股东为钱森力、余云霓、王亨雷三人，合计持股3121万股，占发行后总股本的33.20%。2006年公司实现主营业务收入1.56亿元，同比增长52.4%；实现净利润3066万元，以发行后总股本摊薄每股收益为0.33元。

　　公司主要产品为回转支承，回转支承主要应用领域为工程机械、港口机械、冶金机械、轻工机械和军工装备等行业，在我国多为工程机械配套，04-06年公司产品为工程机械配套的销售收入占总销售收入的80%以上，主要客户有中联重科( 38.63,-1.52,-3.79%)、徐重机械、山河智能等企业。

　　我国回转支承生产企业有50多家，公司06年回转支承产销量居于行业内第二位，占据了工程机械配套20%以上的市场份额。对国内企业而言，公司在技术、规模、品牌上具备优势；与国际对手相比，公司具备性价比优势，普通级产品完全能满足国内主机厂的技术要求，在特殊用途产品的研发上略逊于国外。

　　回转支承市场需求旺盛。工程机械等装备制造业发展迅速，我们预计工程机械配套需求在十一五末将翻倍，内含的复合增长率在18%以上；根据我国风力发电装机容量的规划，十一五期间风电设备配套需求年均在7.25亿元左右，此外装备制造其他行业需求也将保持快速增长。

　　国内回转支承技术水平不断提高，具备性价比优势，国外采购将不断提升。公司2006年回转支承出口1100套，仅占销售收入3.71%，我们预计未来几年出口收入增速将保持在40%以上。

　　募股资金投向分析。本次募集资金18534万元，拟投向年产60300套回转支承数控化扩建改造项目和精密级回转支承生产线项目，项目全部投产后，公司各种回转支承的生产能力将由目前每年的25000套提高到90300套，包括普通级回转支承60300套，精密级30000套，公司规模效应进一步体现，盈利能力将进一步加强。

　　年产60300套回转支承数控化扩建改造项目建设期为1年，2008年下半年即可投入运行，主要目标客户为国内工程机械企业；精密级回转支承生产线项目建设期为1.5年,2009年年初即可投入运行，主要目标为外资高端液压挖掘机配套、风电设备配套、国外主机商采购。根据需求预测和产能扩张情况，我们预计公司2007年、2008年、2009年公司产品销量分别为40000套、56000套、82000套。

　　风险提示。原材料价格上涨的风险，环行钢坯占回转支承生产成本60%以上，利润总额对环行钢坯价格价格变化的敏感性系数为-1.44，环行钢坯价格波动对公司盈利能力影响较大；工程机械行业周期波动的风险，公司产品主要为工程机械配套，配套系数基本上为1：1，工程机械行业的产销情况对公司业务影响巨大。

　　我们预计公司2007年、2008年、2009年EPS分别为0.41元、0.65元、0.96元，鉴于公司募集资金项目投产后的高速增长，我们认为给予公司08年30倍PE合理，目标价为19.5元。

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股票名称：方圆支承

　　股票代码：002147

　　发行价：8.12元

　　发行市盈率：29.96倍

　　中签率：0.142%

　　预计上市时间：8月8日(以上市公告书为准)

　　总股本：9400万股

　　本次上市：1920万股

　　上市地点：深交所中小板

　　【点评】主营为生产、销售回转支承、机械设备、锻压设备，目前是全国规模最大的回转支承生产企业之一。公司产品供不应求，竞争力强，前景明朗。公司回转支承盈利能力强，较高的应收账款周转率和存货周转率反映了公司较强的资产运营能力。募集资金的投入将使公司回转支承的产量大幅上升，尤其是精密级回转支承的产量大幅上升，并进一步提升行业内的领先地位。

　　【风险提示】公司规模快速增长引致的管理风险；原材料价格变动；新的市场竞争对手进入。

　　君之创咨询 仇建宏：预计上市合理股价定位在24.50元~28.20元附近。

　　世基投资 徐鸣：与国际对手相比，公司具备性价比优势，普通级产品完全能满足国内主机厂的技术要求。预计上市首日定位于：19.50元~22.50元。

　　中信金通 钱向劲：公司拥有体制优势、技术研发优势、工艺设备优势、品牌优势和管理团队优势等等。综合各种因素，预计该股定位在20元，运行区间在20元~25元。

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　方圆支承 产能大幅增加业绩快速增长
　　回转支承属于小行业，大公司不屑于做，小公司在技术、资金等方面又有不足，行业具有一定的天然保护。回转支承在下游整机中相当于"腰"的作用，单价不高，但更换或者维修的费用远远大于产品本身的价钱，下游产业对回转支承的价格并不敏感，产品毛利率水平较高。
　　回转支承行业供应偏紧，不包括其他机械应用领域及海外市场，回转支承约有23亿的市场容量。公司06年的营业收入仅为1.56亿元。随着公司新增产能的扩展，产品在工程机械、风力发电及出口等领域的开拓，公司的收入增长空间巨大。
　　公司作为管理层持股的民营企业，股东间的利益高度一致化，激励和约束效应显著，对外能快速有效地接收市场信息，迅速做出决策。公司在灵活经营机制下形成的技术和管理优势是公司的核心竞争力。
　　公司是生产回转支承的龙头公司之一，06年产量为2.5万套。随着募集资金项目的开展，公司近两年的产销量有望大幅提高，预计08年底的产能将达到90000套以上，远远领先于业内其他企业，公司的经营业绩也将快速增长。
　　我们认为，今后三年回转支承供应偏紧的状况得不到根本性的改变。公司募集资金项目的建设投产将促进公司业绩快速增长。但作为专业化配套厂商，公司受下游产业的波动影响较大。同时，以目前公司的状况和发展趋势，难以看到公司未来成长为"大公司"的路径。因此，我们认为公司的估值定位应仅为轴承及机械基础件同类公司中的较高水平。
　　我们预计公司07-09年的摊薄每股收益为0.46元、0.66元、1.16元。基于08年28倍的市盈率水平，我们认为公司的合理价格为18.48元。根据公司的状况和近期中小板股票上市首日的表现，预计公司上市首日涨幅大约为120-150%，运行区间预计为17.86-20.30元。（中原证券　袁争光）

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方圆支承 撑起机械行业的腰 蓝筹潜力股
　　公司主营回转支承产品，竞争优势明显，主业突出，主营产品市场空间大，未来3年业绩将快速增长。
　　公司的行业地位突出。公司是国内回转支承行业龙头企业，主要为工程机械提供配套，2006年市场占有率超过20%，目前产能为25000套/年，有产能瓶颈。公司拥有体制优势、技术研发优势、工艺设备优势、品牌优势和管理团队优势等等。
　　行业蛋糕"越做越大"。工程机械行业"十一五"期间销售额将比"十五"末增长106%，达2500亿元，回转支承的市场容量也将成倍放大。另外风电行业、矿产机械、医疗设施等需要精密级回转支承的高端市场未来市场容量巨大，机械产品回转支承的更新替换和出口市场也增长迅速，给公司提供了发展空间。
　　公司偿债能力较弱，盈利能力强。公司回转支承盈利能力强，较高的应收账款周转率和存货周转率反映了公司较强的资产运营能力。由于公司2003年收购资产形成较高的应付职工费用，短期偿债能力较弱，资产负债率较高，随着公司IPO其偿债能力将得到改善
　　公司募集资金项目解决产能瓶颈。公司募集资金项目为两个，其中一个是扩大产能，增加35300套回转支承/年的生产能力，2008年4月投产。另外一个是形成年产30000万套精密回转支承/年的生产能力，主要定位外资液压挖掘机行业、风电行业、军工行业等等，预计2008年11月投产。届时公司的产品结构将明显改善。
　　盈利预测与投资建议。按照不超过2400万股的增发计划计算公司未来股本，我们预计公司2007～2009年的每股收益分别为0.46元、0.71元和1.30元。综合PE、PEG、等相对估值法估值结果，我们认为公司增发以后的合理股价区间为20.70－23.00元，建议积极申购。
　　主要不确定因素。宏观调控、原材料价格变动、新的市场竞争对手进入。
　　1.公司简介
　　公司前身为2003年7月成立的马鞍山方圆回转支承有限责任公司，是国内回转支承行业龙头，此外还经营锻压设备的研发制造。主要产品－回转支承主要为机械产品提供配套，进行传力和传动，实现机械设备两部分之间的相对转对，公司目前主要生产8种系列的产品，近年来发展较快，经营规模迅速扩大。
　　公司IPO前后股本结构
　　公司本次IPO计划发行2400万股，发行价格为8.12元/股。本次发行后，公司总股本增至9400万股，新发股份占IPO后总股本的25.60%。
　　目前公司第一大股东钱森力为公司实际控制人，持有公司1964.93万股，占发行前公司总股本28.07%，发行后持股比例降至20.90%。
　　另外、余云霓、王亨雷先生作为三位主发起人之一，与钱森力先生共同持有公司33.2%的股权，为公司的控股股东。
　　2.工程机械市场容量巨大
　　工程机械行业2005年实现销售收入1262.18亿元，仅次于美国和日本，居世界第三，工程机械主要产品产量达40万台，已超过日本，位居世界第二。根据《工程机械行业"十一五"规划》，到2010年我国对工程机械行业的总需求量为2500－2700亿元，为2005年的206%，市场容量增长一倍还多。
　　此外，风电行业按照2020年装机容量达3000万KW的规划，根据风电机组的结构（一个兆瓦级以上的风机需要4个精密级回转支承与之配套），则2007－2010年风电回转支承的市场容量将达到48500套，折合29亿元，年均市场容量在7.25亿元左右。而机械设备的维修市场也不可小视，截至2004年底，我国主要工程机械保有量为180－230万台，需要回转支承的工程机械保有量在39.6-43.2万台，按每年10%的更换率，则每年需要回转支承3.96万套－4.32万套。
　　近年来工程机械零部件出口形式良好，呈现进口减少，出口增加的态势，2005年工程机械零部件产品进出口总额为22.46亿美元，其中进口额为10.36亿美元，同比下降14.1%，出口额为12.1亿美元，同比增长33.1%。由于我国回转支承具有较高的性价比，吸引力不少国际工程机械生产厂商来华考察，为我国回转支承的发展提供了较大的发展机会。
　　3.公司面临的市场竞争格局较好
　　目前我国回转支承的主要生产企业有50多家。其中与公司直接形成竞争的是徐州罗特艾德，德国罗特艾德公司和徐工集团分别持有该公司60%、40%的股权，该公司回转支承产品主要供应出口，2006年产能为3000万套。国内其余的回转支承制造企业规模较小，大都在8000套/年以下，对公司不构成明显竞争。另外与外商合资的企业虽然技术先进，但其回转支承产品主要供应外方或外资企业提供配套。
　　目前我国回转支承产品主要为工程机械行业提供配套，在风力发电等新领域的应用呈现快速发展的势头。
　　4.公司的竞争优势明显
　　公司虽然成立时间不长，但在市场竞争中求发展，逐渐形成了自身的核心竞争力。
　　公司的竞争优势主要体现在：
　　（1）体制优势，公司为民营企业，自然人控股的股本结构使得民营企业具备了较强的成本控制能力和敏捷的市场反应能力和快速响应的决策机制。
　　（2）技术研发优势，公司成立以来，跟踪研究回转支承行业的发展趋势，先后开发了双列球式、双回转式、腰鼓式、哈夫式等结构的回转支承，其中哈夫式回转支承2005年获得国家知识产权局"实用新型专利"；"300套/年大型回转支承"项目被列入国家火炬计划。
　　（3）工艺、设备优势，公司拥有3条数控生产线和多台具备国内一流水平的精加工设备，产品承载能力比普通生产线生产的同样产品提高了20%。
　　（4）管理团队优势，公司管理团队从事回转支承行业多年，形成了自身的管理理念，建立了一支工作务实、协作敬业的管理团队，2003－2005年公司连续获得中国质量协会颁发的"质量效益型先进企业"称号。
　　不可否认的是，公司仍然面临一些需要解决和改善的问题（1）原料供应商较集中，公司生产所需的主要原材料为环形钢坯，2006年占到生产成本的66.96%，而且主要采用马鞍山钢铁公司制造的环形钢坯，对其存在一定的依赖性。
　　（2）国际市场开拓力度不足，由于公司产能瓶颈问题，公司国际市场业务开拓力度不足，2006年出口收入占比只有1.96%，这对公司的品牌建设和提升产品档次都不利。
　　5.公司的财务指标分析
　　公司的偿债能力与其他类似业务的已上市轴承类公司相比偏高，主要因为近年来发展速度快，公司不断投资扩大生产规模借贷规模加大，随着公司营业利润的大幅提高和IPO募集资金的到位，其偿债能力将会改善。
　　公司的运营能力指标－应收账款周转率和存活周转率2006年相比2005年都在上升，这是由于公司在收入快速增长的同时，注重销售回款，能够快速反应，缩短了销售回款的信用期，增强了资金的使用效率。存活周转率的提高是因为公司采用以销定产的方式组织生产，产销率高达96%以上。
　　公司的毛利率水平比一般的工程机械整机企业都要高，主要是因为回转支承行业相对较高的市场集中度和行业景气度形成的。2004－2006年公司的综合毛利率指标分别为40.67%、36.00%、35.50%，呈现下降趋势。主要因为环形钢坯2004年价格大幅上涨，且回转支承中低端产品竞争加剧。随着原材料价格的企稳，公司产品价格供不应求，其较强的市场谈判能力将会使得产品价格有一定提升，毛利率水平将趋于稳定。2008年随着公司募集资金项目之一－精密级回转支承产品的投产，公司的盈利能力将会进一步提高。
　　6.公司的募集资金项目
　　本次公司的募集资金项目为两项：
　　（1）60300套/年回转支承数控化扩建改造项目，预计2008年4月投产，届时公司的回转支承产品产能将由2006年的25000套/年提高到60300套/年，新增年销售收入21180万元，投资利润率54.98%。根据对未来工程机械行业的情景分析，未来3年回转支承的市场需求仍然非常旺盛，公司扩产后的产能仍不能满足市场需求。
　　（2）精密级回转支承生产线项目。公司瞄准回转支承的高端市场，准备为外资的液压挖掘机、风电、军工产品、医疗企业等行业提供精密级回转支承产品，该产品毛利率预计可达到40%左右，2008年11月预计会投产。预计完全达产后可增加销售收入21000万元，投资利润率达38.38%。
　　7.盈利预测
　　我们按照工程机械行业细分产品未来5年的销量增长情况以及公司在这些细分产品的回转支承的配套占有率来估计公司回转支承的销量。假定08年两税合并后公司的所得税率为25%，2009年后为17%(公司目前正在争取高新技术企业，按照15%的标准征收所得率)。
　　8.投资建议
　　公司作为细分行业的龙头，分享了工程机械行业的行业景气度，突出的主业和未来几年回转支承旺盛的市场需求，以及公司定位高端回转支承的市场发展战略都保证了公司未来几年将会呈现较好的成长性。
　　根据相对市盈率法，2007年上半年上市的机械行业优质企业－山河智能、威海广泰、天马股份的动态市盈率在45－50倍左右，公司的基本面在机械行业中属于优良，成长性突出，如果按照45－50倍的P/E估值，则合理价格为20.70-23.00元之间。
　　根据市净率法，2006年类上市公司市经率均值为4.58倍，而2007年上半年上市的3家机械行业企业－山河智能、威海广泰、天马股份的动态市净率分别为22.36倍、9.39倍和7.92倍。根据公司发行后公司每股净资产为3.29元的预测，我们给予公司6－7倍的市净率估值，则公司的合理价位应在19.74-23.03元之间。
　　综合两种估值方法，我们认为公司的合理价位为20.70-23.00元，建议积极申购。
　　9.风险提示
　　（1）宏观调控，公司主要为工程机械企业提供配套，宏观调控将会使得工程机械行业市场景气度下降，从而影响公司的销售。
　　（2）原材料价格变动，公司的主要原材料为环形钢坯，2004年钢材价格的快速上涨给公司经营带来了很大压力。今后几年钢材等原材料价格的变化将会直接影响公司的经营业绩。
　　（3）回转支承行业毛利率高，市场空间大，可能会吸引新的市场竞争对手进入，与公司争取市场。（海通证券）

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方圆支承(002147)：受益工程机械景气及风电投资
　　回转支承是对机械中需要相对回转运动的两部分进行连接的基础零部件，可以承受较大重量和倾覆力，类似人体的"腰"。方圆回转支承是全国规模最大的回转支承生产企业。国内挖机厂商山河智能、三一、玉柴的绝大部分回转支承由方圆配套，起重机厂商中联重科和徐重也主要由其配套。
　　国内从事该产品生产的厂家有50家左右，超过2万套的只有方圆和徐州罗特艾德，其他几家都在8000套以下，对公司并不构成太大威胁。公司在普通级的技术研发上与国外水平相当，在特殊用途上略滞后于国外。产品相对国际对手具有较好的性价比优势，与国内知名合资厂价格相近或略低。
　　回转支承行业是个小行业，需要大量的设备投资，需要产品销量上批量，最适合专业化的配件厂商做。对于主机厂，生产投入大，用量小，大企业看不上；小企业资金有问题，上不了，形成自然的行业门槛。
　　目前，国际市场回转支承交货期已经排到1年以后，比液压件泵阀等5-6个月的交货期还要长。公司的交货期已经排到11月份，该部件已经成为下游行业瓶颈。产品长期需求增长前景明确，下游工程机械配套需求在未来四年内总量至少有翻番增长，未来四年出口每年50%以上的增长问题不大。此外，风电等新领域需求也相当可观。
　　募集资金主要投向两个项目，总投入1.8个亿。项目将于08年中期和09年相继建成。建成后，公司将形成11.4万套的生产规模，成为亚洲最大的回转支承制造商。
　　今年上半年预计销量增长67%左右，收入增长74%左右，毛利提升也较为明显，全年业绩增长大局已定。随着08年以后新产能的逐渐释放，45%以上的收入增长率可望维持三年以上，预计07-09年的EPS分别为0.418、0.688、1.030元。参照可比公司的发行市盈率和估值，首发市盈率可定在20－25倍左右，发行价在8.4－10.5元之间。07年动态市盈率可定在30-50之间，目标价格12.6－21元之间。（国泰君安　张锦灿）

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方圆支承：飞速成长的回转支撑行业的龙头
　　回转支撑行业龙头企业。公司是全国规模最大的回转支承生产企业之一，2006年公司产销量居行业内第二位。2006年公司被授予国家重点高新技术企业。
　　行业快速增长。伴随着我国装备制造业特别是工程机械行业的发展，近年来我国回转支撑需求量高速增长。目前我国回转支撑行业集中度较低，技术门槛较高的精密级支撑成为行业内企业的利润大蛋糕。
　　竞争优势超群。公司具有一定的规模优势以及技术优势，再加上公司募集资金投资项目紧紧围绕公司主营业务，有利于提高公司的产品规模和优化产品结构，提升产品层次。募集资金项目的完成，将使公司形成新的利润增长点，产品结构进一步优化，有利于促进公司核心竞争力和持续发展能力的全面提高。
　　建议询价区间9.50～11.00,预计上市定价20.00～23.00元：考虑到2006年轴承类类似上市公司平均静态市盈率为37倍左右，2007年类似上市公司平均动态市盈率为34倍。我们以平均值为基准，给予公司06年37倍和07年33倍的市盈率水平，公司06年扣除非经常性损益全面摊薄后每股收益0.27元，07年我们预测公司EPS为0.43元，对应的公司估值区间为9.99-14.19元。考虑到公司在行业内的地位以及较小的股本，综合后我们预计该股上市定价在20.00~23.00元。近期小盘股上市首日开盘涨跌幅在70%～150%，建议申购价格区间为9.50～11.00元。（平安证券　王合绪　周桂华）

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银河-方圆支承：值得期待的细分行业龙头 20070807

　　公司是全国规模最大的回转支承生产企业之一，虽然成立时间尚短，但经营业绩却实现了跨越式增长。

　　从全球制造业向中国转移以及国内经济发展重工业化的过程判断，未来几年以固定资产投资增长为引导的机械制造行业将依然维持高景气度。

　　下游产品升级、进口替代催生精密级回转支承市场..重组巨龙公司——历史机遇奠定公司发展基础..设备、技术、品牌为公司在激烈的竞争中构筑起了坚实的“壁龛”，尤其是对精密级回转支承制造技术的掌握使得公司取得长期超额收益成为可能。

　　05年毛利率较04年下降尽6个百分点，主要系受04年毛利率基数过高影响，固然有原材料涨价因素，但是06年稳定的毛利率证明原材料波动基本可以传导给下游企业

　　国外厂商在国内经营策略：集中于通过降低零部件的成本提升其主机在价格上的竞争力，对于相对狭窄的零配件市场还未引起高度关注。这种经营思路无疑给予了正在成长中的国内零配件生产企业壮大的机会

　　从可以预见的未来，尚没有一种技术或产品能够替代回转支承，同时，随着回转支承功能的进一步开发，其应用的新领域会不断增加。

　　我们认为采用市盈率对公司估值时，国内同行可比公司的平均值是趋保守的选择，其价值区间为：17.2元——23.2元。采用DCF估值，并结合国内目前股权融资成本较低的现状，其合理区间为：14.2元——20元。

　　　一、繁荣并将更加繁荣的机械设备行业

　　回转支承是一切两部分之间需要相对回转又同时承受轴向力、径向力和倾覆力矩的机械的传力基础元件。其基本功能是采用螺栓将其固定在机械设备的上、下支座上，进行传力和传动，实现机械设备两部分之间的相对回转。

　　回转支承是机械设备中的基础零部件，在国民经济各行业的应用十分广泛，该产品广泛应用于工程机械、港口机械、冶金机械、矿山机械、石油机械、化工机械、医疗设备、船舶机械、轻工机械、环保机械、娱乐设备、运输机械和军事装备等行业。现在回转支承越来越多地使用在节能环保项目中，如风力发电机组需要多种精密极的回转支承配套。

　　根据《工程机械行业“十一五”规划》，到2010年我国对工程机械的总需求量值为2500——2700亿元。

　　从全球制造业向中国转移以及国内经济发展重工业化的过程判断，未来几年以固定资产投资增长为引导的机械制造行业将依然维持高景气度。

　　以目前风力发电行业的发展趋势看，兆瓦级风电机组将成为风力发电市场的主流，一个兆瓦级以上的风力发电机组将需要4个精密及回转支承，据此估算，到2010年国内风电对回转支承的总需求将不低于48000套。

　　目前，国产挖掘机正处于替代进口阶段，而小型液压挖掘机大量出口，出于成本考虑，以国内精密回转支承替代进口的趋势已不可避免。

　　2.2公司竞争力分析

　　◆重组巨龙公司——历史机遇奠定公司发展基础环顾国内回转支承生产商，总家数有50余家，本土生产商注册资本金普遍不高，从行业进入门槛的角度分析竞争应当相当激烈，起步注册资金仅为为500万元的方圆有限公司何以能够脱颖而出？

　　◆设备、技术、品牌共同构筑企业“壁龛”基础件的产能和质量必须要靠一流的设备来保证。公司目前拥有3条数控生产线和多台具备国内一流水平的精加工设备，通过与高校及科研部门的联合，公司设计制造出了具备国内领先水平的大型环件精加工设备，公司加工能力得以继续保持国内领先地位，而粗糙度检测仪、圆度检测仪和压力试验机的相继投入使用，极大提高了公司产品质量检测水平，生产设备的持续高投入和愈发专业化，迅速抬高了竞争者的进入和退出成本，领跑者与跟进者之间渐行渐远。

　　进三年来平均营业收入1.8%的研发费用投入保证了公司在专业化设计、动态模拟、三维造型、工程分析等方面走在国内同行设计技术的前列。公司开发的哈呋式回转支承2005年获得国家知识产权局“实用新型专利”；“300套/年大型回转支承”项目被列入国家火炬计划。

　　根据配套行业的特定需求，公司相继开发了：200°С环境条件下耐高温回转支承，100吨大型挖掘机关键配套回转支承，350吨大型履带起重机配套回转支承，-50°с环境条件下耐低温回转支承。2006年被国家科技部授予国家重点高新技术企业。

　　公司非常注重产品品牌的提升和推广，一流品质、及时供货、优质服务的经营宗旨，为其在国内市场上树立了良好的品牌形象。2006年被中联重工、山河智能以及广西玉柴评为优秀供应商，被徐州徐挖机械制造有限公司评为最佳供应商。

　　设备、技术、品牌为公司在激烈的竞争中构筑起了坚实的“壁龛”，尤其是对精密级回转支承制造技术的掌握使得公司取得长期超额收益成为可能。

　　◆原料价格波动可以实现转嫁回转支承主要原材料环形钢胚占总成本比重60%左右，环形钢胚系制造货车轮毂的主要原材料，相较铁路用户而言公司的采购量站供货商比例较小，且，公司供应商主要来自马钢，过于集中，故，公司在采购上的定价权基本没有优势。可以观察到随着原料的涨价，环形钢胚占成本比重呈逐年上升趋势，但是公司毛利率变动趋势表明，公司在对下游企业的销售上有足够的定价权，05年毛利率较04年下降尽6个百分点，主要系受04年毛利率基数过高影响，固然有原材料涨价因素，但是06年稳定的毛利率证明原材料波动基本可以传导给下游企业，公司在行业中的地位由此可见一斑。与近似可比的轴承行业相比，36%的毛利率，不可不谓之高。

　　3.1普通回转支承数控化扩建改造——缓解产能不足。

　　公司60300套/年回转支承数控化扩建改造项目主要用于增加公司普通回转支承产能。

　　作为工程机械主要配套件的普通回转支承是公司的传统优势产品年，目前订单接受量受限于产能不足，募集资金项目的实施一方面缓解关键瓶颈工序的压力，另一方面，提升产品的质量档次，提高产品的稳定性和可靠性，进而持续满足客户多元化的需求。预计2008年5月形成设计生产能力。

　　3.2精密级回转支承生产线项目——提升产品质量档次，增强公司竞争力。

　　项目实施后在提高产品加工精度和可靠性的同时，增加了其承载能力，从根本上提升了产品质量档次，从而在高速发展的外资液压挖掘机行业、风力发电行业、国内军工产品、医疗器械等行业配套实现进口替代。目前公司已先期与新疆金风在风电领域开展技术合作。

　　四、业绩预测盈利预测假设；

　　1、公司产品销售随着产能的扩张依然保持高速增长。

　　2、基于产品结构变化，并靠率市场初创，销售毛利率有限上升。

　　3、所得税率2008年调整为25%。

　　六、风险提示

　　◆公司产品销售收入的80%来自于工程机械配套，如前所述，如果公司销售不能尽快在其他下游行业展开，其利润必将严重依赖于宏观层面的固定资产投资，如出现更为严厉的宏观调控政策则可能对公司业绩产生负面影响。

　　◆如果国外公司改变在中国的经营策略，加快了对零配件行业向国内的转移速度，行业内竞争无疑将更为激烈。

兰花草

学习，谢谢。