阿锋

中国平安：业绩高速增长 价值加速提升
　　亮点一，保费收入与投资收益大幅增加。07年1季度，中国平安实现保费收入264.99亿元，同比增长24.91％，其中寿险收入为211.76亿元，同比增长23.29％，增速快于中国人寿14.33％的增速，市场份额从06年同期14.13％略微提高到14.82％，财产险收入为5.24亿元，同比增长31.45％，市场份额从06年同期10.32％下降到9.79％。实现投资收益133.46亿元，而06年全年平安投资收益为185.13亿元，此外还有公允价值变动收益13.66亿元，投资收益与公允价值增速达到217.87％，投资收益的增加除了会计准则变更外，应是出售股票或基金所致。

　　亮点二，内涵价值加速提升。平保的内涵价值于06年上升36％至655.73亿人民币，主要是受惠重估增值92亿人民币及一年新业务价值62亿人民币。于06年，平安保险的经调整后资产净值上升40％，而有效业务价值则上升26％。另外，在07年2月份的时候，平保通过以每股33.80人民币发行11.5亿元A股，集资389亿人民币。新发行的A股占现有股本约15.7％，但却为平保的股东资金增加了80％，这亦为平保的内涵价值每股增值3.7元至每股16.1元。

　　亮点三，非保险业务将成盈利主来源。平保的非保险业务亦即将为其带来盈利贡献。于06年12月收购深圳市商业银行后，公司便与旗下平安银行产生协同效应，银行业务06年就开始为集团带来了7，100万人民币的盈利，并且预计该业务的盈利将会于日后显著增加。另外，由于受惠于A股交投畅旺，平安证券的盈利由05年的600万人民币，大幅上升至06年的6.09亿人民币，占06年整体盈利约8％，大福证券研究员预期来自该业务的盈利贡献会继续提升。

阿锋

中国平安(601318)银行和证券业务将成为2007年强劲的利润增长
中金公司   2007－4－13
事件：
中国平安管理层在4 月12 日中午的分析师见面会中传递了清晰的信号：平安集团的银行和证券业务将成为2007年强劲的利润增长点。这改变了我们之前认为平安整体业务缺乏亮点的看法。

评论：
平安的保险业务（尤其是寿险）增长相对平稳，但其银行和证券业务在当前的有利环境下将强劲增长。平安收购的深圳市商业银行在2006 年充分计提不良贷款拨备后，预计2007 年将利润大增；而证券业务主要得益于火爆的国内股市。

由此调高了平安2007 和2008 年的盈利预期。我们预期平安2007年每股盈利1.81元，2008 年每股盈利2.49元。

我们使用一年新业务价值折现的方法给平安的寿险业务估值，而用P/E 或P/B 的方法给平安的其他业务估值。我们给予平安财险20x P/E，平安银行业务2.5x P/B，平安证券业务5.0x P/B，平安信托业务2.0x P/B，和闲置资本1.0x P/B。我们认为这些估值标准在目前的市场状况下是合适的。

我们将平安的每股合理价值确定为人民币62.81 元。

平安A 股给予“审慎推荐”的投资评级，而将平安H 股的投资评级由“审慎推荐”提升为“推荐”。
1、 深圳市商业银行
平安于2006 年7 月以49.1 亿元的价格收购了深圳市商业银行89.36％的股份，经过注资和计提不良贷款准备金，深商行应该已经成为一家资本充足率达标、不良贷款拨备相对充足的银行。截至2006 年底，深商行的总资产达到856 亿元，净资产近62 亿元，2006 年的拨备前利润达到约12 亿元。平安合并深商行报表的时间起于2006年12 月15 日，在最后的半个月里该行为平安贡献净利润0.65 亿元。预计2007 年深商行的净利润将达10 亿元左右，成为一个重要的利润来源。
2、 平安证券
由于国内股市火爆，平安证券在2006 年取得了显著的进步。表1 列出了平安证券2006 年的主要指标。
预计2007 年平安证券仍将取得不错的业绩。我们目前预期平安证券2007 年净利润将达到10 亿元。
3、 平安信托
平安信托是另一个正在快速增长的子公司。2006 年其信托资产规模迅速扩大，收入和利润也同比大幅增加（表2）。
4、 盈利预测
基于2006 年年报和今年以来的保费收入等事实，我们调高了平安国际会计准则下的盈利预测（表3），新旧预测的对照见表4。
5、 估值和投资评级
我们使用一年新业务价值折现的方法给平安的寿险业务估值，而用P/E 或P/B 的方法给平安的其他业务估值。具体估值模型见表5。我们给予平安财险20x P/E，平安银行业务2.5x P/B，平安证券业务5.0x P/B，平安信托业务2.0x P/B，和闲置资本1.0x P/B。我们认为这些估值标准在目前的市场状况下是合适的。
我们仍然做了敏感性分析，以测试在未来投资收益率假设上升50 个基点的情况下估值的变化（表6）。

由于目前平安的未来收益率假设确实比较保守，未来有提升的空间和可能，我们将平安的每股合理价值确定为人民币62.81 元。

我们对平安A 股给予“审慎推荐”的投资评级，而将平安H 股的投资评级由“审慎推荐”提升为“推荐”

注：根据一季度报告公告：
1、平安银行已实现的一季度利润收入为4.38亿元，本报告预测全年为10亿元，明显低估此项业务。
2、平安证券2007 年一季度净利润已达到5.69 亿元，本报告对此项预测全年为10亿元，明显低估。
个人结论：估值仍可在此基础上提升。保守估值63元--73元。
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中金公司研究部         保险业分析员  周光      2007年6月11日
一、中国人寿601628上调评级至“推荐”；中国平安601318上调评级至“推荐”。
二、要点：
1、我们调高了601628和601318的2007年和2008年的盈利预测。并将投资评级都上调至“推荐”。601628的合理估值为44.7元；601318的合理估值为77.92元。
2、A股市场的正常调整对于保险公司有双重意义：一方面能够使投资收益的提升更加稳健和持久，另一方面也将缓解股市火爆对保费收入的分流。
3、由于通货膨胀的抬升和继续加息的预期，国内中长期债券的收益率近期明显上升，这对保险公司的债券投资非常有益。
4、保险资金的投资渠道仍在进一步放开，QDII等新的投资方式尽管在短期内难以提升盈利，但就长期而言，对于保险公司分散风险，平衡收益起到重要作用。
5、中国人寿在寿险领域的优势依然明显，而中国平安的证券业务和银行业务则提供了额外的增长动力。
6、近期风险因素：将在6月20日左右公布的5月份保费收入有可能让市场失望（股市的分流作用在5月份可能比较明显），但我们仍然对中国保险业的长期增长前景非常乐观。
7、预测的2007年、2008年每股盈利：
中国人寿：2007年1.1元；2008年1.39元。中国平安：2007年2.28元；2008年2.87元。
三、寿险公司喜欢什么样子的股市？
寿险公司喜欢稳健增长的股市。股市不好或股市太好都对寿险公司有不利影响。熊市会使寿险公司投资受损，显然不好；但过猛的牛市会影响保费收入的增长，同样不好，而且过猛的牛市通常伴随着泡沫的破裂和随之而来的长期熊市。
稳健增长的股市最符合寿险公司的利益。一方面股市的上升给寿险公司带来丰厚的投资收益，公司的盈利能力得以持续提升；另一方面，在稳定增长的股市里，寿险保单能保持很高的吸引力，这样的话，寿险公司在投资和承包两方面都能获得良好的增长。
由此我们认为：近期A股市场的健康调整对于中国人寿和中国平安有双重意义：一方面能使投资的收益提升更加稳健和持久，另一方面也将缓解股市火爆对于保费的分流。
更坚实的基础来自于提升的债券收益率，债券投资一般都占投资资产的一半以上，而债券收益率通常都是总收益率的基准。
由于通货膨胀的抬升和继续加息的预期，国内中长期债券收益率近期明显上升，这对保险公司的债券收益非常有益。
保险资金的投资渠道进一步放开，QDII等新的投资方式尽管在短期内难以提升盈利，但就长期而言，对于保险公司分散风险，平衡收益起到重要作用。
就QDII而言，保险公司的热情不是很高，我们认为保险公司很难达到15%的投资额度，最主要的原因是人民币持续升值带来的外汇损失难以弥补。
四、估值和投资评级
我们基本沿用以前的估值方法并将估值延续到2008年底。
中国人寿的合理价值为44.37元，投资评级提升为“推荐”。中国平安的合理价值为77.92元，投资评级提升为“推荐”。

阿锋

中国平安-加息的最大获利者

进期关于加息和取消利息税的气氛越来越浓了，周四和周五大盘在此影响下出现了剧烈震荡。 其实应对加息也不是没有万全之策，保险公司就是最大受益者：

1、对于拥有5000多亿资产和巨额银行存款的保险航母-中国平安（601318）来说，加息或取消利息 税无疑是直接增加其纯利润。

2、今年的累计加息数次已多次直接提高保险行业的纯利润，多次加息会给保险公司创造丰厚的利润 从而可 以预计即将出台的中期业绩报告将是业绩大幅增加。另据传此次加息幅度更大，而且取消 20%的利息税的话对拥有巨额存款的保险公司-中国平安来说更是天大的利好。因此股价要大幅上扬 。

3、2007-6-21 中国平安将拿出16.16亿元进行分红，实施10股分2.2元，因此即使下周不出台加息政 策，此股依然会上扬。这无疑又为近期操作该股上了第二道保险。

4、目前价位65.38,市盈率才31.18倍。预计到6月21前价位在79元左右。

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